2005-2015十年間，國內(nèi)居民出游率從0.93提升至2.91，其中城鎮(zhèn)居民出游率從0.88提高到3.64，CAGR分別達(dá)12%和15%。除出游滲透率快速提升外，國內(nèi)居民出游半徑也不斷擴大，足跡從國內(nèi)延伸至周邊乃至相隔大洋的異國他鄉(xiāng)；2015年國內(nèi)居民出境游人數(shù)同比增幅近20%，其中在簽證放寬及人民幣海外仍具較強購買力等因素推動下，國際出境游呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，同比增速高達(dá)60%。

　　在此背景下，航空運輸在交通客運中所占比重不斷提升，民航RPK在國內(nèi)旅客運輸總周轉(zhuǎn)量的占比從2005年11.7%提升至2015年的24.2%。從全球航空業(yè)發(fā)展經(jīng)驗來看，中國仍處于航空業(yè)快速發(fā)展階段，預(yù)計隨著人均收入的繼續(xù)提高，未來3-5年航空整體需求有望保持10%以上的較高增速，仍屬交運各板塊中增長較快的子行業(yè)。

國內(nèi)居民國內(nèi)外旅游需求持續(xù)增長

航空RPK占客運總體RPK比例

　　居民出游率提升及旅游半徑擴大，尤其是出境游的高速增長，一方面為航空客運需求帶來持續(xù)新增貢獻(xiàn)；2015年國內(nèi)航線市場中，新增旅客量占國內(nèi)線旅客量的41%，而這一比例在國際航線市場達(dá)到69%，新增國際旅客增幅超過20%。

　　另一方面，現(xiàn)階段航空旅客結(jié)構(gòu)也發(fā)生較大變化，低頻次休閑旅客占比已超過公商務(wù)旅客成為民航市場主流。中航信航指數(shù)白皮書顯示，2011-2015年民航旅客重復(fù)購買率從3.49持續(xù)下降至3.29，2016年上半年國內(nèi)/國際線旅客重復(fù)購買率分別降至2.64和1.93，顯示出行頻次較少的旅游人群比例持續(xù)提高；2015年出行次數(shù)為1-2次的低頻次民航旅客占比近70%，航空大眾化趨勢下對價格敏感的因私個人旅客比例持續(xù)提升。

2015年國內(nèi)/國際航線市場新增旅客占旅客量總數(shù)的比例

民航旅客重復(fù)購買率呈下降趨勢

低頻次的民航休閑旅客成為市場主流

　　受益旅客量持續(xù)增長，近五年航空RPK增速均保持10-15%的較高增速區(qū)間，客座率也呈上升趨勢。另一方面，航空運力增速也呈現(xiàn)較快增長，2013年以來每年航空ASK增速均較上年提升1個百分點以上，尤其在近兩年出境游高速增長的背景下，航空公司為分享出境旅客增長紅利將主要新增運力投放于國際航線。

　　國內(nèi)航空業(yè)的競爭格局為幾大主要航空公司占據(jù)民航80%左右的份額，且產(chǎn)品同質(zhì)性較高，具行業(yè)較強外部性，在主要航企運力投放增速加快、價格敏感的因私旅客占主流等綜合影響下，近幾年行業(yè)呈現(xiàn)“量升價降”的態(tài)勢，尤其是供給偏熱的國際航線市場，這一趨勢更加顯著（2012-2015年間國際線價格指數(shù)下降近20%。）

2007-2016Q3民航業(yè)供需及客座率

國內(nèi)航線量價指數(shù)

國際航線量價指數(shù)

　　航空為交運板塊中消費屬性較強的子行業(yè)，但其可選消費屬性決定航空需求仍受宏觀經(jīng)濟和人均可支配收入、財富效應(yīng)等因素影響，帶來行業(yè)周期和企業(yè)業(yè)績?nèi)猿尸F(xiàn)周期波動；此外，油價和匯率分別通過燃油成本和匯兌損益顯著影響航空業(yè)績表現(xiàn)，并間接影響航空供需，而兩大因素的波動風(fēng)險又均為國內(nèi)航空公司難以規(guī)避或調(diào)控方式有限的風(fēng)險；三大因素綜合影響下決定了國內(nèi)民航業(yè)無法擺脫其根本的周期屬性。

　　行業(yè)強周期屬性性下航空公司歷史業(yè)績盈虧波動劇烈，在行業(yè)景氣高點三大航累計凈利潤高達(dá)200億以上，而在受經(jīng)濟波動、宏觀因素沖擊較大是，亦出現(xiàn)巨額虧損；相較之下，上游機場行業(yè)同期業(yè)績表現(xiàn)和穩(wěn)健增長能力較好。在弱市環(huán)境、以及油價匯率波動風(fēng)險較大背景下，弱周期性的機場行業(yè)受益量升價穩(wěn)、盈利增長更加持續(xù)性。

影響國內(nèi)航空景氣和公司業(yè)績的三大因素邏輯關(guān)系圖

三大航歷史凈利潤水平波動劇烈

上市機場基本保持穩(wěn)健上升趨勢

　　機場與航空需求景氣唇齒相關(guān)，但作為航空上游具有壟斷性資源優(yōu)勢以及收費價格剛性的行業(yè)，機場的周期性顯著弱于航空業(yè)。目前國內(nèi)機場收入來源仍以航空性業(yè)務(wù)為主，起降架次和旅客吞吐量是驅(qū)動航空性收入增長的主要動力，我們認(rèn)為航空需求保持10%以上增速、國際航線比例提升和寬體機的投入使用，有望支撐國內(nèi)機場主業(yè)穩(wěn)健增長。

　　一方面，機場航空性主業(yè)與重要非航業(yè)務(wù)均實行政府指導(dǎo)價，價格端剛性，充分受益飛機起降架次和旅客吞吐量的持續(xù)提升，量升價穩(wěn)支撐主業(yè)穩(wěn)健增長。另一方面，在當(dāng)前的國內(nèi)機場收費標(biāo)準(zhǔn)下，國際及港澳航班收費基準(zhǔn)高于國內(nèi)航班。按同一B737-800機型（160座、客座率80%）為例，執(zhí)飛國內(nèi)/國際航班的起降費及旅客服務(wù)費相差超過1倍。考慮國際航線、尤其是國際長航線多由寬體機執(zhí)飛，理論上機場從國際航班上取得航空性收入可達(dá)到以窄體機執(zhí)飛的國內(nèi)航線收費水平的4倍多。

　　近幾年國內(nèi)主要航企加大了寬體機的引進(jìn)，根據(jù)波音公司統(tǒng)計，2013年起波音每年均向中國交付超過20架的寬體機，截至2016年9月，今年波音向國內(nèi)航企交付寬體機數(shù)量已達(dá)19架。機場將有望受益國際航線較高收費標(biāo)準(zhǔn)及寬體機使用帶來起價費及旅客服務(wù)費的提升，優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)及盈利彈性。

近年來國際線需求增速高于國航線

波音向中國航企交付的寬體機數(shù)量

窄體機/寬體機執(zhí)飛國內(nèi)/國際航線的收費標(biāo)準(zhǔn)對比