一、下游聚丙烯需求穩(wěn)健增長

　　（1）全球范圍內(nèi)聚烯烴需求依然穩(wěn)定增長

　　全球聚丙烯需求量保持穩(wěn)定增長。2015年全球需求量達到6000萬噸以上，2008至2015年年均增長率為 4.5%。其中，增長最快的地區(qū)為以中國為代表的亞洲地區(qū)，2008 至2015 年年均增長率為 7.5%。

　　作為用途廣泛的大宗石化產(chǎn)品，需求較為剛性。保守預(yù)計未來幾年仍將以4%左右的速度增長，年均新增 PP 需求在 200-300 萬噸。

　　與國外不同的是，中國聚丙烯下游消費結(jié)構(gòu)的前三位是拉絲、注塑、薄膜制品，占比分別在 30%、27%、24%左右，纖維、管材等用途占比較小。相對來說，注塑、薄膜、纖維等領(lǐng)域?qū)τ?PP 原材料的要求相對較高，產(chǎn)品價格也更高，國內(nèi)這三大領(lǐng)域的合計消費占比與國外相比仍有十幾個百分點的差距。從未來發(fā)展趨勢來看，消費結(jié)構(gòu)升級指日可待。

　　二、中油價壓制煤（甲醇）烯烴產(chǎn)能投放節(jié)奏

　　對于油價的判斷，認為未來 1 年仍將維持 Brent 中油價 50-60 美元/桶的主要波動區(qū)間，依然是 OPEC 減產(chǎn)力度與美國頁巖油產(chǎn)量增長速度之間的動態(tài)博弈。

2014年油價大跌以來 Brent 和WTI原油價格走勢（美元/桶）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　一方面，對 OPEC 減產(chǎn)延長的前景保持相對謹慎。

　　關(guān)于減產(chǎn)延長的會議于 5 月 25 日在維也納舉行，雖然會上達成了將減產(chǎn)協(xié)議延長 9 個月至 18Q1 的協(xié)議，但減產(chǎn)力度依然維持在 180 萬桶/天的水平不變。這一結(jié)果令市場失望，隨后的市場表現(xiàn)映證了這一事實。本次減產(chǎn)延長計劃中關(guān)于伊朗、利比亞、尼日利亞的條款維持與先前減產(chǎn)協(xié)議一致，也沒有首輪減產(chǎn)范圍以外的國家加入減產(chǎn)行列，這是低于市場預(yù)期的關(guān)鍵因素。由于頁巖油產(chǎn)出不斷增加，蠶食 OPEC 讓渡的市場份額，庫存也未有效減少，因此自年初開始的減產(chǎn)努力已經(jīng)在一定程度上做了嫁衣裳。雖然減產(chǎn)已經(jīng)確定延長，但由于 OPEC 內(nèi)部的訴求依然多樣，俄羅斯在第二輪減產(chǎn)中是否能夠堅守成果都存在不確定性，對減產(chǎn)前景我們維持謹慎樂觀，邊際效應(yīng)遞減無法避免。但考慮到頁巖油的完全成本，也無需對油價過于悲觀，長時間低于 45 美元關(guān)口可能性較小，油價年內(nèi)仍將維持 50-60 美元區(qū)間動態(tài)博弈。

歐佩克國家的原油產(chǎn)量（千桶/ 日）

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　　另一方面，在2016年下半年判斷美國原油產(chǎn)量望在2017年內(nèi)挑戰(zhàn) 960萬桶的歷史高點成為大概率事件。

美國原油產(chǎn)量（千桶/ 天）

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　　美國原油鉆機連漲19周，符合預(yù)期，超市場預(yù)期。截至 5 月 26 日當(dāng)周，美國活躍石油鉆機數(shù)增加 2 臺至 722 臺，連漲 19 周，刷新 2015 年 4 月以來新高；鉆機數(shù)量在過去 1 年里以 7.3 臺/周的平均速度增長，為近 30 年來最快。美國原油產(chǎn)量距離判斷“今年夏天挑戰(zhàn)歷史高點”越來越近，過去半年美國原油產(chǎn)量以每月超 10 萬桶/天速度增長，5 月 19 日當(dāng)周達到 932 萬桶/天，刷新 2015 年 8 月以來的新高。今年平均產(chǎn)量有望超2015年的931萬桶/天。大量頁巖油商利用油價反彈的有利時機實施套保，是制約油價系統(tǒng)性突破的最大障礙。盡管超出大部分市場觀點的預(yù)期，但完全符合2016Q4 時的觀點。

美國原油鉆機數(shù)量

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　　庫存是影響油價中期表現(xiàn)的重要觀測指標(biāo)。OECD 國家的原油庫存自 15 年開始攀升，16 年至今維持高位，目前的庫存水平為 30 億桶左右，較 5 年（12-16 年）平均高出 2億桶左右。這部分的富余庫存是中期油價走高的壓制因素。近期美國原油庫存數(shù)據(jù)的下降與季節(jié)性需求上升有關(guān)。但應(yīng)該注意到美國產(chǎn)量已經(jīng)從去年 10 月起上升了約 90 萬桶/天，加上此前存在的超供部分和其他國家的增產(chǎn)，180 萬桶/天的減產(chǎn)并沒有根本扭轉(zhuǎn)原油超供的情況。去庫存進程可能比想象的更艱難。

美國商業(yè)原油庫存（EIA ，千桶）

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美國原油和石油產(chǎn)品庫存（不包括戰(zhàn)略儲備 ，千桶 ）

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　　從2016年下半年開始堅持判斷進入“中油價”時代，2017 年3月油價可能是今年的潛在高點。減產(chǎn)只是封殺下跌的下限區(qū)間，中油價區(qū)間短期難以突破；考慮到頁巖油的完全成本，也無需對油價過于悲觀。認為 2017 年布油均價預(yù)計在54美元/ 桶水平上下。

　　三、美國乙烷裂解新產(chǎn)能集中釋放，丙烯價格有望受益

　　2017-18 年，美國的乙烷裂解制乙烯將迎來一波集中投產(chǎn)的高峰。據(jù)統(tǒng)計，近兩年計劃投產(chǎn)的乙烯產(chǎn)能分別為 541.4 萬和 391.7 萬噸/年。新增產(chǎn)能幾乎占到了美國 2016 年大約 3000 萬噸乙烯產(chǎn)能的 30%以上。

　　實際上這一批集中投產(chǎn)的乙烷裂解項目大多是在 2012-13 年宣布投資建設(shè)的，這一時期也是美國頁巖氣及輕烴資源快速崛起并放量的時期。一般項目的建設(shè)周期在 3 年左右，但是由于 14 年下半年開始油價大跌，相關(guān)項目的進展也大多低于預(yù)期。可以看到很多項目實際上在油價大跌之前便已進入施工階段，箭在弦上不得不發(fā)，另一方面，進度的延遲也導(dǎo)致大量項目的集中投產(chǎn)。

　　考慮到美國乙烯消費已經(jīng)趨于成熟，總量不太可能大起大落，因此若大量項目集中投產(chǎn)，北美地區(qū)的乙烯供給尤其是聚乙烯供給將大概率偏松，尋找出口市場將是必然選擇。

2013-2019年美國新增乙烯產(chǎn)能 （萬噸/年）

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大擴能后美國乙烯供給趨于寬松

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　　此外，美國當(dāng)?shù)氐拇罅苛畠r乙烷資源使得乙烷裂解制乙烯的成本極具競爭力。認為若相關(guān)項目集中建成，大量廉價下游衍生物必然將對歐洲和東北亞地區(qū)的石腦油乙烯等競爭路線開工率造成沖擊，由此也將影響副產(chǎn)丙烯的產(chǎn)出。加之北美區(qū)域的 PDH 項目建設(shè)進度低于預(yù)期，或?qū)��?dǎo)致全球范圍內(nèi)的丙烯供給趨于偏緊。