近期，中國(guó)人民銀行發(fā)布的２０１７年上半年金融數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)債券和非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占同期社會(huì)融資規(guī)模比例均下降。市場(chǎng)上有觀點(diǎn)認(rèn)為，這意味著以"股債"為代表的直接融資比重回落。

　　對(duì)此，有專家表示，直接融資的發(fā)展與國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)息息相關(guān)，應(yīng)在多層次資本市場(chǎng)建設(shè)、金融體制市場(chǎng)化改革、市場(chǎng)法制保障等方面作出更多努力，我國(guó)直接融資前景可期。

　　占比短期現(xiàn)回落

　　所謂直接融資，是指沒有金融機(jī)構(gòu)作為資金融通的中介，資金閑置方與資金需求方通過直接協(xié)議實(shí)現(xiàn)資金轉(zhuǎn)移，主要指?jìng)�券市�?chǎng)及股票市場(chǎng)；間接融資是金融機(jī)構(gòu)作為中介，首先通過存款、發(fā)行有價(jià)證券等方式暫時(shí)將社會(huì)閑置資金歸集，然后再通過貸款、貼現(xiàn)等形式將資金提供給需求方，主要指銀行信貸。由直接融資和間接融資為主的融資形式，構(gòu)成了最基本的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)。

　　九州證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清認(rèn)為，分析直接融資占比的合理水平，大致分有兩個(gè)角度：一是增量角度，包括非金融企業(yè)股票融資、企業(yè)債券、社會(huì)融資規(guī)模等幾個(gè)計(jì)算指標(biāo)；二是存量角度，國(guó)際上普遍選取股市市值、政府債券余額、債券余額和銀行貸款余額等幾個(gè)數(shù)據(jù)計(jì)算。我國(guó)直接融資增量比重處于２０％－２５％左右水平較為合理，直接融資存量比重上升至５５％至６５％左右水平較為合理。

　　從增量角度看，２０１６年之前，我國(guó)直接融資比重呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢(shì)，且與部分發(fā)達(dá)國(guó)家的差距逐漸縮小，２０１６年末該比重已處于較為合理水平。鄧海清介紹說，從數(shù)據(jù)上看，我國(guó)直接融資比重自２００３年至２０１６年末基本呈直線上升態(tài)勢(shì)，由３％左右上升至約２３％，已高于部分國(guó)家。

　　"但是，２０１７年上半年，我國(guó)直接融資增長(zhǎng)占比回落明顯，主要是因?yàn)椋玻埃保赌甑谒募径纫詠恚�政策因素、市�?chǎng)因素等導(dǎo)致債券融資占比降幅較大。未來，要恢復(fù)較為合理的直接融資增量比重，可能應(yīng)適當(dāng)調(diào)整貨幣政策和監(jiān)管政策。"鄧海清說。

　　從存量角度看，我國(guó)直接融資比重一直波動(dòng)較小，低于部分發(fā)達(dá)國(guó)家的平均水平。

　　"過去２年，以直接融資新增規(guī)模來算約為２３％，占比依然偏低。尤其是今年以來，在金融強(qiáng)監(jiān)管、去杠桿背景下，債券融資有一定影響，２０１７年上半年直接融資比例與２０１６年相比有所回調(diào)。考慮到目前的實(shí)際情況，未來我國(guó)直接融資與間接融資的比例能達(dá)到１∶１是相對(duì)良好的狀態(tài)。"大成基金副總經(jīng)理、中國(guó)人民銀行金融研究所原所長(zhǎng)姚余棟如是說。

　　結(jié)構(gòu)需繼續(xù)優(yōu)化

　　前海開源首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍表示，與部分發(fā)達(dá)國(guó)家相比，從增量測(cè)算角度看，目前我國(guó)直接融資增量比重已處于相對(duì)合理水平；從存量角度看，我國(guó)直接融資存量比重一直處于較低水平，明顯低于發(fā)達(dá)國(guó)家水平，融資"脫媒化"空間較大。

　　據(jù)了解，所謂"脫媒化"一般是指在進(jìn)行交易時(shí)跳過所有中間人而直接在供需雙方間進(jìn)行。在金融領(lǐng)域，"脫媒化"是指"金融非中介化"，因?yàn)榇婵钊丝梢詮耐顿Y基金和證券尋求更高回報(bào)的機(jī)會(huì)，而企業(yè)借款人可通過向機(jī)構(gòu)投資者出售債券獲得低成本的資金，從而削弱了銀行的金融中介作用。

　　"目前，我國(guó)社會(huì)融資規(guī)模仍以人民幣貸款為主，以銀行信貸為主導(dǎo)。相比而言，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的直接融資占比為八九成左右，是市場(chǎng)主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)。美國(guó)的債券市場(chǎng)規(guī)模居全球第一，是股票市場(chǎng)的２倍多。我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模約為６８萬億元，滬深兩市股票總市值約為５２萬億元，兩個(gè)市場(chǎng)在結(jié)構(gòu)上還有繼續(xù)優(yōu)化的空間，直接融資的‘蛋糕’還能做得更大、更好。"姚余棟認(rèn)為，對(duì)于直接融資內(nèi)部結(jié)構(gòu)問題，應(yīng)把決定權(quán)交給市場(chǎng)。

　　鄧海清表示，我國(guó)直接融資存量比重持續(xù)低位，結(jié)構(gòu)上的主要原因是由于我國(guó)企業(yè)上市節(jié)奏較慢、股市市值增速較慢，對(duì)整體直接融資占比帶來一定影響，在完善多層次資本市場(chǎng)方面還有較大發(fā)展空間。

　　做大"蛋糕"正當(dāng)時(shí)

　　"提高直接融資比例，首先要有一個(gè)繁榮、健康的多層次資本市場(chǎng)。"姚余棟認(rèn)為，在銀行信貸為主導(dǎo)的金融體系結(jié)構(gòu)下，中小企業(yè)面臨的融資難、融資貴等問題仍將在一定范圍內(nèi)存在，發(fā)展直接融資、健全多層次資本市場(chǎng)有利于資金更為有效地配置，有利于中小企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展。同時(shí)，在面臨潛在危機(jī)時(shí)，以直接融資為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體往往有更好的彈性。

　　"發(fā)展直接融資的優(yōu)勢(shì)很多。相比信貸融資、債券融資方式更為透明，有助于提高債市融資的比例，降低金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。此外，相比貸款融資方式，債券融資、股票融資的市場(chǎng)定價(jià)有效性、資源配置效率程度更高，有利于資金流向效率更高的企業(yè)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期的市場(chǎng)出清與企業(yè)高效發(fā)展。"鄧海清認(rèn)為，當(dāng)前要做大直接融資"蛋糕"應(yīng)從要穩(wěn)步推進(jìn)注冊(cè)制、規(guī)范股市健康發(fā)展、保護(hù)投資者合法權(quán)益、控制去杠桿節(jié)奏、恢復(fù)債市融資功能等方面著手，不能僅盯著新股發(fā)行。

　　"從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，做大直接融資‘蛋糕’是一項(xiàng)系統(tǒng)工程。"姚余棟認(rèn)為，直接融資的發(fā)展事實(shí)上與國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)息息相關(guān)，應(yīng)在多層次資本市場(chǎng)建設(shè)、金融體制市場(chǎng)化改革、市場(chǎng)法制保障等方面作出更多努力。在當(dāng)前防范金融風(fēng)險(xiǎn)去杠桿的大環(huán)境下，直接融資將迎來一個(gè)大發(fā)展、大提升的時(shí)期。（周琳）