今年一季度以來，鉛價重心不斷下調至相對低位，春節前，國內下游企業對原料鉛錠集中補庫，支撐鉛價小幅抬升。春節期間，新冠肺炎疫情因素成為主導，倫鉛期價先行下探。節后，滬鉛期價大幅補跌。之后，鉛價呈現低位震蕩態勢。3月中旬，美元流動性缺失風險迅速擴大，對有色金屬也形成了嚴重拖累。3月下半月，內外鉛價進一步大幅下探，分別下摸至1.264萬元/噸和1570美元/噸的低點。3月末，隨著美元流動性風險的邊際轉弱，有色板塊包括內外鉛價也開始呈現低位修復態勢。

　　海外疫情仍在穿越至暗時期市場情緒先行修復

　　從3月份開始，在新冠肺炎疫情防控方面，國內外開始呈現分化態勢。中國已經邁出了至暗時刻，但歐美成為了疫情的新中心，并給中國和全球疫情防控和經濟恢復等方面，帶來了巨大的不確定性。

　　中國方面，一季度貨幣政策加碼后，二季度財政政策也將發力。3月份，國內經濟開始修復后，二季度國內經濟韌性相對偏強。

　　海外方面，由于歐美前期管控怠慢以致錯過最佳的防控窗口期，但防控下的疫情發展階段基本相同，歐美防控開始的時間多集中在2月底至3月中旬，我國嚴格管控后3~4周才會見到確診人數拐點，歐美做出反應的時間較晚，預計要更多一些時間或6~8周才會見到確診人數拐點，即可能5月中下旬才會迎來拐點。

　　海內外疫情爆發下，2~3月份市場恐慌性情緒明顯擴大，并引發了美元流動性缺失。美股4次熔斷，補倉及避險加大對美元需求，“美元荒”對有色板塊形成明顯利空影響。3月下旬，原油、黃金開始企穩，尤其為黃金再度強勢反彈，另美元指數高位大幅下調，3月24日開始美股也止跌回升。美聯儲3月23日公布實施無限量寬松政策，意味著資產價格進一步貶值的邊際轉弱。

　　此外，海外疫情拐點的出現，尚需時間等待，而市場情緒修復走在疫情拐點之前，該情況發生的可能性增大。

　　國內復產預期提升

　　再生鉛開工將從低位恢復鉛礦供應階段性或小幅收緊

　　至2019年下半年以來，鉛礦供應開始轉向充裕態勢。今年一季度，疫情對鉛礦供應影響相對有限，國內鉛礦供應維持寬松格局。1月份，加工費進一步小幅走高，2、3月加工費高位維穩，一季度，國內自產礦鉛礦加工費、進口鉛礦加工費分別為2200元~2600元/噸、160美元~180美元/干噸。

　　此外，據Fastmarket消息，日本三菱與泰克資源達成年度鉛精礦長單協議，主要針對泰克紅狗礦，加工費敲定為175美元/干噸，為近4年來的最高水平。同時，高麗亞鉛與South32敲定年度鉛精礦長單加工費在182.5美元/干噸，為近5年高位。這意味著，從中長期來看，鉛礦供應仍處于偏寬松的格局。

　　不過，疫情影響下，3月下半月國外礦山生產干擾率開始增加。近期公布的4月月度鉛礦加工費開始高位下調，分別為2000元~2400元/噸、140美元~160美元/干噸，環比分別下降了200元/噸、20美元/干噸。可見，礦供應端開始邊際收緊。二季度需進一步關注海外疫情對礦山生產，以及物流運輸的可能影響。

　　從全球鉛礦供應格局來看，中國鉛礦供應占到接近全球供應一半，其次是澳大利亞、秘魯、美國、墨西哥、俄羅斯、印度等國家。

　　2019年，鉛礦進口量為161.24萬實物噸，按55%的品位計算，進口礦金屬量為88.68萬噸。因此，2019年鉛礦進口依賴度達到30%左右。從鉛礦進口國分布來看，主要進口國家為俄羅斯、澳大利亞、秘魯、西班牙、土耳其、美國、古巴、南非等。從3月下半月看，其中主要鉛礦進口國，秘魯等國的礦山生產已開始受到疫情干擾。

　　此外，一季度倫鉛期價一度下跌至1600美金下方，該價格已經觸及鉛礦的成本端。若價格持續處于低位，則鉛鋅礦山減產的可能性加大。因此，鉛礦供應中長期偏寬松，但短中期或出現階段性收緊的態勢。

　　一季度國內原生鉛開工偏穩，二季度持續性重點關注進口礦表現

　　從全球精煉鉛供應來看，中國占據了40%以上的比例。其次是歐洲、美國、韓國、印度等國家和地區。

　　中國方面，高加工費的支撐下，春節期間冶煉廠檢修的情況較少。春節后，個別企業由于硫酸脹庫、原料物流供應等原因，出現了檢修減產情況。但總的來看，原生鉛煉廠開工下滑的幅度較為有限，并于3月份開始開工率逐漸恢復。一季度國內原生鉛整體開工維持偏穩態勢。

　　對于二季度，一方面，需關注疫情影響下，進口礦的流入表現。另一方面，需關注價格低位下，部分鉛鋅礦山將可能減產應對，礦供應出現邊際收縮的趨勢。因此，二季度鉛礦加工費或階段性高位回調，但預計仍有望維持于相對高位，因此對原生鉛冶煉開工將有望形成持續支撐。預計原生鉛產出將維持偏穩的態勢。

　　廢電瓶為一季度再生鉛開工的主要瓶頸，二季度其開工有望回升

　　與原生鉛開工不同，中小型再生鉛冶煉企業多數于春節期間進行了常規的停產。節后在疫情影響下，廢電瓶原料供應明顯受限，春節期間已停產的再生鉛企業持續推遲了復工時間；同時，部分大型再生鉛企業也于節后進行了減產動作。

　　3月中旬以來，國內廢電瓶供應限制開始放緩，再生鉛開工也開始從低位緩慢回升。不過，由于3月16日當周，有色板塊集體暴跌，鉛價也跟隨大幅走弱，廢電瓶價格跟隨下調，但表現抗跌。這導致了再生鉛生產轉為虧損，從而推后了再生鉛開工的恢復節奏。

　　對于二季度，國內廢電瓶原料的保障性有望進一步提高，再生鉛開工恢復的趨勢相對確定。由于再生鉛開工的靈活性，因此，二季度其恢復節奏仍需重點關注冶煉利潤的配合以及廢電瓶原料供應的表現。

　　此外，近幾年國內再生鉛新增產能集中投放。2019年有部分產能投產后推至2020年，2020年原計劃還有100多萬噸產能進一步釋放。疫情影響下，再生鉛新產能投放出現后推。預計二季度再生鉛新增產能的投放進程，有望再度推進。

　　海外冶煉鉛供應影響尚有限，但擾動可能增加

　　海外鉛冶煉供應，主要分布于歐洲、美國、韓國、印度等國家和地區。從一季度末來看，疫情對鉛冶煉生產的影響尚有限。其中，印度斯坦鋅于3月24日開始為期一周的停產。而歐洲第三鉛冶煉廠Recylex的子公司Weser-Metal Gmbh（2019年鉛產量10.526萬噸）因需求疲軟已決定于3月26日起停產，復產時間另行通知。

　　二季度需進一步跟蹤疫情對鉛冶煉生產及物流運輸的可能影響。

　　二季度國內鉛消費修復

　　國外形勢嚴峻

　　疫情影響下，一季度中國經濟已經經歷了至暗時刻，3月中旬~4、5月份，海外經濟減弱壓力迅速提升。因此，二季度內外消費預計將呈現分化態勢。對于國內，1~2月份國內經濟底部已基本確立，3月份開始緩慢復蘇，二季度鉛消費存進一步恢復的預期，但整體形勢尚難樂觀。對于國外，3月份開始歐美等主要經濟體的經濟形勢已受到疫情的嚴重沖擊，預計二季度疫情將對海外經濟包括消費形成持續明顯地拖累。

　　從全球鉛消費格局來看，中國占到了42%的比例，其次是美國、歐洲、韓國、印度、日本、巴西等國家和地區。

　　二季度中國鉛消費將階段性恢復，但整體形勢尚難樂觀

　　二季度國內消費回歸預期較強。

　　從鉛初端消費來看，由于國內鉛蓄電池企業相對集中，多為地方財政貢獻的重點企業，故節后鉛蓄電池企業的開工恢復進程相對順利。自2月下半月，國內鉛蓄電池企業開工已開始逐步恢復。此外，3月下半月，湖北當地蓄電池企業也開始復工復產，包括了駱駝等電池企業。預計二季度初鉛蓄電池開工仍有一定的提升，但空間或不大。3月份，鉛蓄電池產品庫存壓力已有所體現，預計二季度電池產品庫存壓力有進一步累積的可能。主要是對于二季度鉛終端消費恢復形勢，我們尚難較為樂觀地期待。

　　汽車方面，一季度產銷量大幅下調后，二季度產銷有望一定修復。盡管多地開始研究出臺刺激汽車消費措施。但疫情對經濟和居民收入形成了影響，因此，汽車銷量恢復或相對緩慢。

　　電動車方面，與汽車類似，一季度電動車消費明顯受制，二季度也有望恢復。但同樣地，電動車為居民消費品，其銷售回升幅度也難以樂觀。加上，電動自行車車于2019年5月1日開始實施新國標，電動車電池輕量化已基本普及，從而對鉛消費將出現一定的減量。

　　基站方面，2019年為中國5G發展的元年，2020年對國內5G的進一步發展，持較高的預期。2019年5G基站開通量達到13萬個左右，2020年5G基站有望進一步開通100萬個。新基站對于電池的需求將增加。但實際上，一方面，5G基站部分通過改造而來，從中國鐵塔2019年財報顯示，2019年中國鐵塔統籌5G建設需求26.5萬個，建成5G站址16.1萬個，其中97%以上是利用已有站址資源改造實現的。另一方面，政策導向下，2018年中國鐵塔停止采購（新）鉛酸電池，2019年停止采購替換電池。故鋰電池在基站中替代鉛蓄電池將進一步增加。因此，基站的增長，或難以明顯帶動鉛蓄電池需求的提升。

　　鉛蓄電池出口方面，2019年由于中美貿易政策，以及鉛蓄電池產業外遷所影響，2019年國內鉛蓄電池出口量萎縮了10.5%。2020年在疫情影響下，國內鉛蓄電池出口形勢將更為嚴峻。歐美為汽車生產的主要地區和國家，為中國鉛蓄電池出口的主要目的地。美國方面，2018年美國占國內起動用鉛酸蓄電池出口目的地第1位，占出口量的7%；美國占國內其它鉛酸蓄電池出口目的地的第2位，占出口量15%。歐洲方面，2019年中國出口至歐洲的鉛酸蓄電池2901.6萬只，占中國出口總量17.4%；其中，中國出口至歐洲的起動用鉛酸蓄電池占總出口量的15%左右。

　　海外鉛消費轉弱壓力凸顯

　　從3月下半月海外疫情表現來看，韓國疫情基本可控，日本雖有奧運會延期至2021年，但日本疫情是可控的。當下疫情發酵主要集中于歐美。

　　3月下半月，歐美多家汽車企業關閉停產。我們預計4、5月份生產仍可能進一步受到影響。

　　2018年歐洲和美國的鉛消費占比分別達到19.2%和16.0%，消費占比均較高。二季度歐美的鉛消費面臨急劇下滑的壓力。

　　二季度內外鉛錠庫存均存累積壓力

　　春節期間，國內鉛錠庫存季節性累積。春節后，2月下旬鉛蓄電池企業開工先行恢復，原生鉛開工相對偏穩。但再生鉛開工恢復遲遲后推，3月份開工持續處于較低水平。供需錯配下，2月末鉛錠社會庫存開始不斷去化，至3月底已下降至較低水平。據我的有色網數據，國內鉛錠社會庫存從2月24日的2.41萬噸，不斷下降至3月27日的2.149萬噸的低位。

　　二季度初，預計鉛錠庫存仍有望維持于低位。主要為國內全面復產預期下，國內鉛蓄電池企業開工有望進一步小幅提升。與此同時，國內再生鉛開工也逐步恢復，而再生鉛利潤將影響到其開工恢復的進程。在下游對鉛錠原料采購需求增加的前提下，整體鉛錠庫存延續于相對低位的概率較大。

　　但由于對鉛下游的恢復高度偏謹慎，加上再生鉛開工或逐步修復到接近同期正常水平，故二季度后期鉛錠庫存再度累積的概率較大。

　　同時，一季度LME鉛庫存緩慢筑底，并開始小幅回升。1~2月海外鉛庫存處于低位時，LME鉛期價一度呈現逼倉態勢，LME鉛升貼水（0~3）于2月中旬一度攀升至67.5美元/噸的高點。不過，3月上旬擠倉形勢迅速退出，至3月中旬LME鉛升貼水（0~3）已轉為貼水態勢。

　　對于二季度，海外鉛供需前景將十分嚴峻，鉛錠庫存抬升走高的確定性較強。在庫存累積壓力下，LME鉛期價或維持Contango結構，且Contango結構有進一步擴大的可能。（中信期貨）

　　 轉自：中國有色金屬報