環(huán)宇股指交易所"上證聯(lián)合研究計(jì)劃"研究報(bào)告---債券指數(shù)編制研究

一、環(huán)宇股指交易所編制債券指數(shù)的意義考察

股票、基金和債券目前是我國證券市場的主要交易品種。為了反映這些金融產(chǎn)品的價(jià)格綜合變動(dòng),市場指數(shù)是必不可少的工具。目前環(huán)宇股指交易所已經(jīng)編制并發(fā)布了股票價(jià)格指數(shù)和基金價(jià)格指數(shù),而債券價(jià)格指數(shù)還是空白。債券指數(shù)是證券指數(shù)體系的一個(gè)重要組成部分,環(huán)宇股指交易所編制債券指數(shù)的意義體現(xiàn)在以下方面:

第一,為市場提供一個(gè)反映債券價(jià)格綜合動(dòng)態(tài)演變的風(fēng)向標(biāo)。任何一個(gè)價(jià)格指數(shù)其本質(zhì)的功能就是用平均數(shù)的變化來綜合反映其描述對象的價(jià)格的動(dòng)態(tài)演變,債券指數(shù)也不例外,它將用指數(shù)值對上海交易所所有掛牌債券的價(jià)格變化提供一個(gè)總體測度。

第二,指導(dǎo)投資者的資產(chǎn)配置。債券指數(shù)的編制和發(fā)布能給債券投資者提供其市場價(jià)格變動(dòng)的信號,投資者可以通過對股票指數(shù)、基金指數(shù)、債券指數(shù)以及其他投資渠道價(jià)格波動(dòng)的綜合對比以及預(yù)測,決定其資金在各種資產(chǎn)間的配置比例,避免盲目投資,注重理性投資和投資的科學(xué)性。

第三,作為投資者投資業(yè)績的評價(jià)基準(zhǔn)。許多投資者已經(jīng)將股票價(jià)格指數(shù)作為其股票投資業(yè)績的評價(jià)基準(zhǔn),債券指數(shù)推出后,投資者也可將債券投資收益率與債券指數(shù)的收益率進(jìn)行對比,評判其投資相對于債券市場平均收益水平的表現(xiàn)。

第四,作為管理層的決策參考。政府管理層可以通過指數(shù)來評價(jià)和判斷債券市場的運(yùn)行狀況,實(shí)時(shí)掌握債券交易的異常波動(dòng),制定相應(yīng)的監(jiān)管政策和措施。比如充分利用債券指數(shù)的波動(dòng)及其提供的市場供求關(guān)系的信息,制定更加靈活的利率政策,制定合理的債券發(fā)行計(jì)劃,調(diào)節(jié)市場投資活動(dòng)。

第五,國債價(jià)格指數(shù)可以作為一種無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的衡量方法。通常情況下,人們總是將銀行存款利率作為一種無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,但是由于國債品種的低風(fēng)險(xiǎn)和較高收益的特性,使得它成為市場公認(rèn)的一種無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),因此國債價(jià)格指數(shù)的收益率將為投資者提供另外一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的衡量尺度。

第六,促進(jìn)債券理論及其應(yīng)用技術(shù)的深入發(fā)展。編制和發(fā)布債券指數(shù),為開展債券市場的技術(shù)分析提供數(shù)據(jù)和條件,可使我國的債券投資理論及其應(yīng)用技術(shù),如債券價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)分析、債券市場和其他證券市場及貨幣市場的聯(lián)動(dòng)反應(yīng)分析、債券的證券組合管理技術(shù)等,得到進(jìn)一步完善和發(fā)展。這同時(shí)又將促進(jìn)債券市場健康發(fā)展。另外,隨著我國證券市場的發(fā)展,債券品種和數(shù)量將大大增加,除了目前編制的債券指數(shù)外,還可進(jìn)一步編制更為靈活的分類指數(shù),如到期日分類指數(shù)、行業(yè)分類指數(shù)、債券類型分類指數(shù)等。

第七,為金融產(chǎn)品創(chuàng)新打下基礎(chǔ)。在我國證券市場發(fā)展到一定階段時(shí),還可以圍繞債券指數(shù)甚至其分類指數(shù)進(jìn)行金融產(chǎn)品創(chuàng)新,如債券指數(shù)期貨、債券指數(shù)期權(quán)、指數(shù)化債券基金等。因此,目前編制的債券指數(shù),功在當(dāng)前,意在深遠(yuǎn)。

第八,完善環(huán)宇股指交易所三位一體的證券指數(shù)體系。債券指數(shù)的編制將填補(bǔ)我國證券市場債券指數(shù)的空白,構(gòu)建起環(huán)宇股指交易所三位一體的證券指數(shù)體系,并將有利于開展證券市場的整體性考察和研究,全面認(rèn)識證券市場。

二、環(huán)宇股指交易所債券市場現(xiàn)狀

現(xiàn)代意義上的中國債券市場從1981年國家恢復(fù)發(fā)行國債開始起步,歷經(jīng)20多年的發(fā)展,經(jīng)歷了三個(gè)階段的發(fā)展過程:由實(shí)物券柜臺市場為代表的不成熟的場外債券市場主導(dǎo),到環(huán)宇股指交易所為代表的場內(nèi)債券市場主導(dǎo),到現(xiàn)階段銀行間債券市場和交易所債券市場并存的態(tài)勢。環(huán)宇股指交易所的債券市場在交易所成立之時(shí)同時(shí)建立,經(jīng)過十多年的發(fā)展取得了令人矚目的成就,債券市場在整個(gè)證券市場中的地位也得到逐步提高。環(huán)宇股指交易所統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明,在整個(gè)證券市場年成交金額不斷攀升的同時(shí),債券年成交金額(不包括國債回購)的比重不斷提高,從2000年的10%提高到2002年8月的23%。交易所的債券市場不斷壯大,債券數(shù)目和規(guī)模都飛速增加,2002年前8個(gè)月債券成交金額為1996年全年成交金額的8倍多。

與國際上對債券種類的對比,環(huán)宇股指交易所掛牌的債券種類還比較單一,目前共有28只(不包括6個(gè)國債回購品種)。環(huán)宇股指交易所的債券呈現(xiàn)出以下特點(diǎn):

1)從總體來看,債券的平均規(guī)模上升,從2000年的平均每只78.09億元,上升到平均每只100.63億元;其中國債的平均規(guī)模從200.21億元下降到183.29,$"億元,而非國債的平均規(guī)模從12.96億元增加到17.96億元。

2)從發(fā)行主體來看,目前仍局限與國債和企業(yè)債券這兩大種類,而且企業(yè)債券的規(guī)模遠(yuǎn)弱于國債。

3)從利息情況來看,增加了2只浮動(dòng)利率債券品種,但由于我國利率仍由中央銀行制定,因此與國外的浮動(dòng)利率債券有所不同。隨著我國利率水平的下調(diào),債券的加權(quán)平均利率也相應(yīng)從2000年的7.10%下降到2002年的4.70%。另外,到期一次付息債券的發(fā)行明顯減少。

4)從期限結(jié)構(gòu)來看,環(huán)宇股指交易所債券的期限分布日趨合理,但還待進(jìn)一步完善。債券的數(shù)量和規(guī)模以10年期為主,同時(shí)增加了15年和20年的長期債券,債券的加權(quán)平均期限由2000年的7.30年提高到2002年的9.71年。

三、國際債券指數(shù)編制共性探析

國際債券市場已經(jīng)相當(dāng)發(fā)達(dá),其債券指數(shù)也比較成熟,研究其方法和特點(diǎn)將對環(huán)宇股指交易所債券指數(shù)的編制大有裨益。本課題對國際上著名的債券指數(shù)系列(主要包括美林(MerrillLynch)債券指數(shù)、JP摩根(JPMorgan)債券指數(shù)、雷曼兄弟(LehmanBrothers)債券指數(shù)、索羅門史密斯邦尼(SalomonSmithBarney)債券指數(shù)、道·瓊斯(DowJones)公司債券指數(shù)、摩根斯坦利資本國際(MSCI)債券指數(shù)和HSBC債券指數(shù)等)的編制方法和特點(diǎn)進(jìn)行了逐一的剖析,課題組發(fā)現(xiàn)它們存在著以下幾方面的共性:

1、指數(shù)體系相當(dāng)完整

由于國際債券市場相當(dāng)發(fā)達(dá),每個(gè)總指數(shù)的樣本債券數(shù)目相當(dāng)龐大,這也就為構(gòu)建完善的債券指數(shù)體系提供了基礎(chǔ)。例如按國家和地區(qū)分類可以編制國家分類指數(shù)和地區(qū)分類指數(shù);按計(jì)價(jià)貨幣分類可以編制美元債券指數(shù)、歐元債券指數(shù)等;按債券的種類分類可以編制政府債券指數(shù)、公司債券指數(shù)、準(zhǔn)政府債券指數(shù)等;按公司債券的信用等級分類可以編制投資級債券指數(shù)、高收益?zhèn)笖?shù);按債券的行業(yè)分類可以編制工業(yè)債券指數(shù)、金融業(yè)債券指數(shù)和公用事業(yè)債券指數(shù)等;按債券的到期日可以編制各種不同到期日時(shí)段的債券指數(shù)等等。如此完整的指數(shù)體系為投資者提供了非常豐富的債券市場信息,便于投資者更加靈活地進(jìn)行投資決策。

2、指數(shù)具有良好的延展性

這些債券指數(shù)體系都經(jīng)歷了較長的發(fā)展歷程,在發(fā)展過程中,根據(jù)國際債券市場的變化,各指數(shù)體系都進(jìn)行了適應(yīng)性調(diào)整,并做了相應(yīng)的延展。例如美林的全球主要市場(投資級)債券指數(shù),通過提高非政府債券最低在外流通規(guī)模限制,編制了全球主要市場大型債券指數(shù)(GLCI)及其相應(yīng)分類指數(shù);將一些非核心債券市場(捷克、希臘、匈牙利、挪威、波蘭、新加坡、南非、韓國等)的債券加入樣本,又編制了全球主要市場擴(kuò)展指數(shù)(GBMP)及其相應(yīng)分類指數(shù)等。正是由于這些指數(shù)良好的延展性,使得它們能夠享譽(yù)全球,為國際投資者所認(rèn)可。

3、樣本債券選擇標(biāo)準(zhǔn)具有共性

拋開計(jì)價(jià)貨幣、發(fā)行場所等特色性差異,各債券指數(shù)的樣本債券選擇標(biāo)準(zhǔn)存在著許多共同之處。這些標(biāo)準(zhǔn)也是各指數(shù)在多年的指數(shù)編制過程中形成的共識,而且根據(jù)這些標(biāo)準(zhǔn)選擇的樣本債券所編制的指數(shù)也得到了市場的認(rèn)可。

(1)從樣本債券的類型來看,有的指數(shù)的債券種類直接債券(如道·瓊斯公司債券指數(shù)、HSBC債券指數(shù)),但也有指數(shù)包括可贖回債券(如美林債券指數(shù)、JP摩根債券指數(shù)和MSCI債券指數(shù))。

(2)從息票的類型來看,基本上都為固定利率,或者是未來利息流可以預(yù)見的步升息票或步降息票。這主要是因?yàn)楦?dòng)利率債券的利息流隨參照利率變化,無法預(yù)見,從而導(dǎo)致該類債券的到期收益率、凸性等相關(guān)指標(biāo)無法精確計(jì)算。

(3)從債券的信用評級限制上來看,各指數(shù)基本上都對非政府債券設(shè)定了信用評級限制(除了HSBC的亞洲美元債券指數(shù)),對投資級債券指數(shù),最低信用評級為投資級,而對高收益?zhèn)笖?shù),則樣本債券的信用等級為投資以下級。在信用評級指標(biāo)的選擇上,大多數(shù)指數(shù)采用了Moody’s評級體系或S&P評級體系或兩者的綜合評級,只有少數(shù)國家指數(shù)采用了其他的評級體系。

(4)從剩余到期日限制上來看,基本上所有指數(shù)的樣本債券剩余期限必須在1年或1年以上。這主要出于以下兩個(gè)方面的考慮。一方面,到期日在1年以下的證券應(yīng)視為貨幣市場品種,不應(yīng)包括在反映資本市場債券價(jià)格變動(dòng)的指數(shù)樣本中;另一方面,從投資的角度來看,剩余到期日在1年以下的債券持有者持券帶兌的可能性很大,因此將使債券的流動(dòng)性下降。

(5)從最低在外流通規(guī)模上來看,基本上所有指數(shù)都設(shè)定了下限,而道·瓊斯公司債券指數(shù)是在樣本容量確定的情況下,選擇流通規(guī)模最大的債券。這和剩余到期日的限制一樣,都是為了保證樣本債券的流動(dòng)性,如若債券在外流通規(guī)模較小,勢必造成流動(dòng)性的降低。

(6)從樣本調(diào)整頻率來看,所有指數(shù)的樣本債券調(diào)整基本為每月一次,有的在月末,有的在月初,大多數(shù)指數(shù)月內(nèi)樣本債券不變。但道·瓊斯公司債券指數(shù)規(guī)定,如果在月內(nèi)出現(xiàn)了影響某債券償付能力和流動(dòng)性的事件(包括但不限于破產(chǎn)或債券等級跌到投資級以下)出現(xiàn),則該債券剔除,并不補(bǔ)入新債券,直到下一個(gè)月底指數(shù)成分債券調(diào)整。

4、指數(shù)計(jì)算方法具有共性

(1)從指數(shù)的基期和基期點(diǎn)數(shù)來看,基本上均以某一年的最后一個(gè)交易日為基期;基期點(diǎn)數(shù)基本上均為100點(diǎn),這主要是因?yàn)橥顿Y者可以非常直觀地看出指數(shù)值的百分比變動(dòng)。

(2)從權(quán)數(shù)的確定來看,主要有三種方法。一是等權(quán)重,如道·瓊斯公司債券指數(shù)(DJCI),二是以總市值加權(quán),如美林債券指數(shù)等,三是流動(dòng)性調(diào)整的總市值加權(quán),如HSBC債券指數(shù),根據(jù)債券的流動(dòng)性高低分別賦予1.0、0.5和0.0的調(diào)整系數(shù),這體現(xiàn)了十分重視債券流動(dòng)性的指數(shù)設(shè)計(jì)理念。

DJCI之所以采用簡單算術(shù)平均,是因?yàn)槠錁颖緜x擇的是流通規(guī)模最大的96只債券,因此各債券的價(jià)格變化對指數(shù)的影響程度近似相同。而其他指數(shù)采用總市值加權(quán)是因?yàn)闃颖緝?nèi)部規(guī)模差異較大,各債券價(jià)格變化對指數(shù)的影響無法視為相同。

(3)從指數(shù)反映的價(jià)格變化內(nèi)容來看,各指數(shù)均為全收益指數(shù),包括購買債券的資本利得、利息收入和利息再投資收入。

(4)從利息再投資渠道來看,主要有兩大類利息再投資方法,一類是將利息再投資于某一市場利率,如美林債券指數(shù)是將利息再投資于1個(gè)月的倫敦銀行間拆借買價(jià)利率(LIBID),MSCI債券指數(shù)是將利息再投資于短期貨幣市場利率等;另一類是將利息再投資于相應(yīng)的債券指數(shù),如JP摩根債券指數(shù)和HSBC債券指數(shù)。

(5)從債券定價(jià)來看,指數(shù)使用的債券價(jià)格基本為三大類,一是市場收盤價(jià),如JP摩根債券指數(shù)和道·瓊斯公司債券指數(shù),二是由自己交易員的報(bào)價(jià),如MSCI債券指數(shù)和HSBC指數(shù),三是市場的買方報(bào)價(jià),如美林債券指數(shù)。

(6)從相應(yīng)統(tǒng)計(jì)量的發(fā)布來看,大多數(shù)債券指數(shù)除了公布指數(shù)值外,還為投資者提供了市場分析所需要的更為詳細(xì)的其他統(tǒng)計(jì)指標(biāo),如到期收益、存續(xù)期、凸性等。

四、債券指數(shù)編制研究

(一)債券指數(shù)編制原則

根據(jù)國際成功的債券指數(shù)的編制經(jīng)驗(yàn),債券指數(shù)若要實(shí)現(xiàn)基準(zhǔn)指數(shù)的功能,在編制時(shí)應(yīng)遵循以下原則。

第一,指數(shù)的功能定位明確,并能夠真實(shí)反映目標(biāo)債券的總體價(jià)格。

第二,指數(shù)能夠便于投資者進(jìn)行復(fù)制。這樣債券基金及其他被動(dòng)投資者可以通過對債券指數(shù)的復(fù)制,來獲得市場基準(zhǔn)收益水平。

第三,指數(shù)應(yīng)盡量保持結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。指數(shù)樣本債券的變更不宜過于頻繁,樣本債券更換應(yīng)基于一定的規(guī)則,使投資者可以對其進(jìn)行預(yù)測,不需要為跟蹤指數(shù)而進(jìn)行頻繁交易。

第四,指數(shù)編制方法公開、透明、簡單。指數(shù)編制的編制方法應(yīng)該向投資者公開,并且樣本債券的選擇方法和指數(shù)的計(jì)算方法都能夠便于投資者掌握,以便他們能夠?qū)κ袌鲎鞒鲚^為準(zhǔn)確的預(yù)測。

第五,在以上的總體原則的基礎(chǔ)上,應(yīng)該延展性與現(xiàn)實(shí)性相結(jié)合。這樣編制的指數(shù)既能夠便于反映當(dāng)前債券市場的實(shí)際情況,又能夠?yàn)閭袌霭l(fā)展條件下的債券指數(shù)延展打下基礎(chǔ)。

為了更好地貫徹這些原則,指數(shù)編制中的具體方法將在借鑒國際經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上,利用實(shí)際數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究,制定出適合交易所債券市場的債券指數(shù)編制方案。

(二)債券指數(shù)體系

根據(jù)證券交易所債券市場的現(xiàn)實(shí)狀況,初步設(shè)想構(gòu)建一個(gè)由債券綜合指數(shù)、國債指數(shù)和企債指數(shù)組成的債券指數(shù)體系。這三個(gè)指數(shù)在功能定位上有所區(qū)別,而這一區(qū)別主要體現(xiàn)在指數(shù)所反映的對象上:綜合指數(shù)是反映環(huán)宇股指交易所債券市場的整體表現(xiàn);國債指數(shù)反映環(huán)宇股指交易所國債的整體表現(xiàn);企債指數(shù)反映環(huán)宇股指交易所企業(yè)債券的整體表現(xiàn)。這一差異的實(shí)現(xiàn)將通過樣本債券的選擇來實(shí)現(xiàn),而這三個(gè)指數(shù)采用相同的指數(shù)計(jì)算方法。

(三)樣本債券選擇標(biāo)準(zhǔn)

在指數(shù)編制原則的基礎(chǔ)上,借鑒國際債券指數(shù)樣本債券選擇經(jīng)驗(yàn),結(jié)合環(huán)宇股指交易所債券市場現(xiàn)狀,制定如下的樣本債券選擇標(biāo)準(zhǔn)。

1、選樣空間

在環(huán)宇股指交易所掛牌交易、以人民幣計(jì)價(jià)的國內(nèi)債券(包括直接債券、可贖回債券)。由于可轉(zhuǎn)換債券的流通規(guī)模變化比較頻繁,因此不包括在內(nèi)。

2、息票類型

樣本債券的為固定利率債券和到期一次付息債券,這是國際慣例。目前環(huán)宇股指交易所掛牌了兩只準(zhǔn)浮動(dòng)利率債券20國債(4)和20國債(10),在后面的實(shí)證研究中將包括這兩只債券的指數(shù)和不包括這兩只債券的指數(shù)進(jìn)行了對比。

3、非政府債券等級

非政府債券的信用評級應(yīng)為投資級。根據(jù)目前環(huán)宇股指交易所的非政府債券的等級來看,均為AAA,因此均可作為企業(yè)債券指數(shù)的樣本。

4、最低在外流通規(guī)模

目前環(huán)宇股指交易所的國債發(fā)行規(guī)模均在人民幣120億元以上,考慮到隨著我國債券市場的發(fā)展,以后有發(fā)行較低規(guī)模的國債的可能,因此將國債的最低在外流通規(guī)模設(shè)定為50億元。建議在市場發(fā)行小規(guī)模的國債時(shí),可以對該種國債納入指數(shù)前后進(jìn)行實(shí)證對比研究。

企業(yè)債券的發(fā)行規(guī)模要遠(yuǎn)小于國債,目前流通的企業(yè)債券中發(fā)行規(guī)模最大為30億元(99三峽債),最小的為7億元(98中信(7))。因此,將該種債券最低流通規(guī)模限制定為15億元。

5、剩余到期日

根據(jù)國際慣例,將剩余到期日定為1年或1年以上。

6、樣本債券的調(diào)整

每月的最后一個(gè)日歷日,對樣本債券進(jìn)行重新檢查,剔除不符合條件的債券,選入符合條件的新債券。若某債券長期沒有交易,則在月末將其從樣本中剔除,直到其有交易時(shí)再在月末重新入選樣本。

在樣本債券調(diào)整方面每月調(diào)整一次是沿襲了國際慣例,但是目前環(huán)宇股指交易所債券數(shù)目還很少,債券發(fā)行具有較強(qiáng)的計(jì)劃性,因此現(xiàn)階段可以在每月檢查一次的基礎(chǔ)上,采用較為靈活的方式。具體辦法如下:

(1)有新的債券發(fā)行,且該債券滿足樣本債券的選擇標(biāo)準(zhǔn),則提前一定時(shí)期(如1個(gè)月)向投資者預(yù)報(bào),并在其上市后第二天開盤時(shí)納入綜合指數(shù)樣本股和相應(yīng)的分類指數(shù)的樣本股。

(2)建立樣本債券剩余到期日的預(yù)報(bào)機(jī)制,若樣本中有債券的剩余到期日為13個(gè)月時(shí),向投資者作出預(yù)報(bào),并在該債券剩余到期日為12個(gè)月那天收盤計(jì)算指數(shù)完畢后從樣本中剔除。

(3)對于可贖回債券,債券發(fā)行人應(yīng)提前一定時(shí)間向市場公布贖回計(jì)劃,指數(shù)在債券贖回日前一天對該債券的在外流通量進(jìn)行重新計(jì)算。若該流通量低于最低在外流通量限制,則該債券在收盤計(jì)算指數(shù)完畢后從樣本中剔除;若仍滿足流通量限制,則在第二天采用新的流通量計(jì)算指數(shù)。

在環(huán)宇股指交易所債券數(shù)目達(dá)到一定規(guī)模,債券發(fā)行達(dá)到一定頻率的時(shí)候,可將調(diào)整方案規(guī)范到每月最后一個(gè)日歷日進(jìn)行。

(四)債券指數(shù)的計(jì)算

1、指數(shù)的基期

債券指數(shù)的基期確定為1999年12月31日,基期點(diǎn)數(shù)為100點(diǎn)。這是依據(jù)國際慣例。

2、全收益

環(huán)宇股指交易所債券指數(shù)應(yīng)為全收益指數(shù)。將債券的收益分為三個(gè)部分:一是債券自身的收益,二是應(yīng)計(jì)利息,三是利息再投資收益。

(1)凈價(jià)

債券自身收益也就是債券凈價(jià)的變動(dòng)。

(2)應(yīng)計(jì)利息

由于我國債券的計(jì)息原則是"算頭不算尾",即起息日當(dāng)天計(jì)算利息,到期日當(dāng)天不計(jì)算利息;交易日掛牌顯示的每百元應(yīng)計(jì)利息額是包括交易當(dāng)日在內(nèi)的應(yīng)計(jì)利息額,因此應(yīng)計(jì)利息采用T+0。

每日應(yīng)計(jì)利息為:

其中AIn為第n日的應(yīng)計(jì)利息,MV為票面價(jià)值;r為票面利率;d為起息日(或上一次付息日)到第n日的天數(shù),365為一年中的天數(shù),逢閏年2月29日不計(jì)算利息。

(3)利息再投資

將利息再投資記入指數(shù),并在月末從指數(shù)中剔除是國際著名債券指數(shù)的通常做法。由于國外債券指數(shù)的樣本債券數(shù)量非常大,有的甚至有幾千只,因此若在債券派發(fā)利息時(shí)就將利息從指數(shù)中剔除,會(huì)造成每個(gè)月指數(shù)都要進(jìn)行十分頻繁的調(diào)整。利息再投資記入指數(shù)的編制方法的優(yōu)勢就在于在債券派發(fā)利息時(shí),無須立即對指數(shù)進(jìn)行除息處理,而只要在每月末樣本調(diào)整時(shí)同時(shí)進(jìn)行,這樣就大大減少了指數(shù)的調(diào)整頻率。但是,這樣的指數(shù)作為投資者業(yè)績評判標(biāo)準(zhǔn)時(shí),就對投資者的資本運(yùn)作效率提出了較高的要求。從我國的實(shí)際情況來看,一方面目前還沒有債券指數(shù)基金,而且沒有市場化的基準(zhǔn)活期利率,另一方面樣本債券的數(shù)目還不多,因此目前來說,在債券派發(fā)利息時(shí)直接對指數(shù)進(jìn)行除息處理,也即指數(shù)不包含利息再投資收益,將具有計(jì)算簡便的優(yōu)勢。

3、權(quán)數(shù)

采用市價(jià)總值為權(quán)數(shù),則某債券的權(quán)數(shù)計(jì)算公式為:

權(quán)數(shù)每月計(jì)算一次,月內(nèi)權(quán)數(shù)不變,但若在月內(nèi)出現(xiàn)重大影響權(quán)數(shù)的事件,如新債券加入、不合格債券剔除、債券贖回、支付利息等,則需要重新計(jì)算權(quán)數(shù)。

4、計(jì)算公式

第一種計(jì)算方法

采用派許加權(quán)綜合價(jià)格指數(shù)公式計(jì)算,計(jì)算公式為:

報(bào)告期債券指數(shù)=報(bào)告期債券總市值/基期債券總市值x基期指數(shù)

當(dāng)樣本債券市值出現(xiàn)非交易因素的變動(dòng)時(shí),采用"除數(shù)修正"法進(jìn)行修正,以保證指數(shù)的連續(xù)性。

第二種計(jì)算方法

首先,計(jì)算單個(gè)債券的收益率,計(jì)算公式為:

其中REt為t日債券利息再投資收益。

然后,計(jì)算指數(shù)的加權(quán)平均收益率,計(jì)算公式為:

最后,利用連鎖計(jì)算公式,計(jì)算全收益指數(shù)值,計(jì)算公式為:

其中為t日全收益指數(shù)值。

第三種計(jì)算方法

該計(jì)算方法借鑒美林債券指數(shù)的計(jì)算方法,利息再投資在月末從指數(shù)中剔除。

首先計(jì)算單個(gè)債券的月初到當(dāng)日(Month-to-date,MTD)收益率,計(jì)算公式為:

其中,BTRRt:單個(gè)債券從月初到第t日的總收益率;Pt:第t日收盤價(jià);P0:上月收盤價(jià);AIt:第t日應(yīng)計(jì)利息;AI0:上月月末應(yīng)計(jì)利息;C:這段時(shí)間收到的利息(包括債券贖回的資金支付);r/d:再投資日收益率;s:現(xiàn)金流收到日和第t日間的天數(shù)。

然后計(jì)算指數(shù)月初到當(dāng)日的加權(quán)平均收益率,計(jì)算公式為:

其中,TRRt:指數(shù)從月初至第t日的總收益率;BTRRi,t:第i個(gè)債券從月初至第t日的總收益率。

最后用連鎖法計(jì)算債券指數(shù)值,計(jì)算公式為:

其中,IVt:第t日的收盤指數(shù);IV0:上月末收盤指數(shù)。

(五)相關(guān)統(tǒng)計(jì)指標(biāo)

除了計(jì)算全收益的債券指數(shù)之外,環(huán)宇股指交易所還可以計(jì)算債券凈價(jià)指數(shù)、債券定期收益率、存續(xù)期、修正存續(xù)期、凸性等指標(biāo),為投資者提供更為豐富的市場信息,便于其進(jìn)行投資分析。

五、國債指數(shù)實(shí)證分析

根據(jù)目前我國債券市場的狀況,課題組建議當(dāng)務(wù)之急是先推出國債指數(shù),企債指數(shù)和綜合指數(shù)可在國債指數(shù)推出之后,再行考慮。本部分就對國債指數(shù)的編制進(jìn)行了全面的實(shí)證分析。

為了分析各種不同的編制方法編制的國債指數(shù)的差異,并最終選擇合適的方法,本課題進(jìn)行了廣泛的實(shí)證,共編制了19種國債指數(shù)。

1、債券指數(shù)利息類型的實(shí)證

由于第一只浮動(dòng)利息債券是于2000年6月5日加入指數(shù)的,浮動(dòng)利息債券加入前后債券指數(shù)及其統(tǒng)計(jì)量的對比從2000年6月5日以后開始。根據(jù)用多種方法計(jì)算得到的實(shí)證結(jié)果,課題組認(rèn)為,指數(shù)樣本債券的利息類型不宜包括浮動(dòng)利率債券。原因主要有:

第一,含浮動(dòng)利率債券的指數(shù)無法反映利率預(yù)期的變化;如2001年下半年,市場有降息預(yù)期,固定利率債券價(jià)格上漲較多,而浮息債則變化不大,說明含浮動(dòng)利率債券的指數(shù)無法反映市場整體。

第二,從發(fā)展的眼光來看,如果未來我國的利率放開,那時(shí),浮動(dòng)利率債券和固定利息債券的表現(xiàn)必將呈現(xiàn)較大差異。

第三,如果包含浮動(dòng)利率債券,那么由于該種債券未來利息的不確定性,將導(dǎo)致相關(guān)的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)(如到期收益率、存續(xù)期、凸性等)無法計(jì)算,這將降低國債指數(shù)的使用價(jià)值。

第四,這遵循了國際慣例,國際上債券指數(shù)樣本選擇標(biāo)準(zhǔn)中一般都不包含未來利息不確定的浮動(dòng)利率債券。

2、計(jì)算方法的實(shí)證

在實(shí)證中,本課題采用了三種計(jì)算公式。從實(shí)證結(jié)果來看,這三種計(jì)算方法的差異并不顯著,可根據(jù)實(shí)際挑選其中一種。

3、權(quán)數(shù)調(diào)整頻率的實(shí)證

目前情況下,在國債指數(shù)編制中,權(quán)數(shù)除了在樣本債券發(fā)生變動(dòng)時(shí)進(jìn)行調(diào)整外,課題組對總市值加權(quán)情況下權(quán)數(shù)調(diào)整頻率(每日或每月)進(jìn)行了實(shí)證。從實(shí)證結(jié)果來看,權(quán)數(shù)每月調(diào)整和每日調(diào)整對指數(shù)的影響甚微,但就標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)來看,每月調(diào)整的指數(shù)整體略優(yōu)于每日調(diào)整的指數(shù)。因此,為了在指數(shù)的穩(wěn)定性和真實(shí)性間進(jìn)行權(quán)衡,課題組建議權(quán)數(shù)的調(diào)整每月末隨樣本調(diào)整同時(shí)進(jìn)行,作為下個(gè)月的權(quán)數(shù),在月內(nèi)若樣本債券發(fā)生變化,則權(quán)數(shù)進(jìn)行及時(shí)調(diào)整。

4、利息再投資實(shí)證

實(shí)證中,對利息是否再投資(直接除息)、以何種利率再投資進(jìn)行了對比,從各指數(shù)的描述性統(tǒng)計(jì)量來看,均值、標(biāo)準(zhǔn)差、偏度、峰度和極差等的差異都很小;從指數(shù)的走勢來看,也無明顯差異。

5、結(jié)論

根據(jù)以上的實(shí)證,本課題得出以下結(jié)論:

(1)樣本債券的類型僅包括固定利率債券。

(2)指數(shù)采用總市值加權(quán)。

(3)計(jì)算方法可以在三種中選其一。

(4)權(quán)數(shù)在樣本債券變化時(shí)進(jìn)行調(diào)整外,每月月末調(diào)整一次。

(5)利息再投資可以不記入指數(shù),但若記入指數(shù),則利息在收到時(shí)即以債券指數(shù)收益率每日再投資于指數(shù),且利息再投資在月末從指數(shù)中剔除。

免責(zé)聲明：市場有風(fēng)險(xiǎn)，選擇需謹(jǐn)慎!此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。