2月25日，國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平在最新的報告中指出，近期一線城市房價暴漲，三四線去庫艱難，從房價收入比、租金回報率、空置率、去化周期等指標來看，中國當前存在一定房地產泡沫，但區域分化較大。增速換擋期，住宅投資告別高增長時代，房地產政策應適應新發展階段，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風險。

　　任澤平指出，房地產對經濟影響深遠。房地產周期緩慢、持久且振幅很大，在向上時具有很強的帶動力，在反轉向下時勢大力沉，經濟史稱“房地產是周期之母”“十次危機九次地產”。即使在美歐發達國家，房地產對經濟的影響也舉足輕重，如2008年次貸危機本質上是一次房地產泡沫危機。房地產長周期拐點和人口周期拐點一起成為引發德日韓增速換擋的重要驅動力。

　　任澤平在報告中指出，目前有部分研究將上個世紀九十年代初日本的房地產泡沫和中國房地產市場的近期情況進行簡單類比，并由此得出比較悲觀的判斷。但詳細對比中日住房供求格局的演變歷程可以發現，我國當前城鎮住房供求格局更接近于上個世紀七十年代初日本的情況，庫存和債務仍然有化解空間。此外，中國主要城市的住房空置率整體水平在22%至26%之間，尚在安全范圍之內。

　　但是，為了避免產生類似日本和美國等地房地產泡沫所引發的危機，中國的房地產政策應適應新發展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風險。

　　國泰君安證券首席宏觀分析師任澤平。東方IC資料圖

　　美國和日本金融政策是刺破泡沫的主因

　　美國經驗表明住房金融政策與住房市場波動密切相關。上一輪美國房地產泡沫，開始于2001年美聯儲的低息政策刺激：2001至2002年度，美聯儲連續11次降息，累計降息4.75個百分點。直至2002年11月，基準利率降至1.25%，美聯儲的低息政策一直延續到2004年。在此期間過低利率刺激抵押貸款大幅增加，從而造成了房地產泡沫。隨后美聯儲的連續加息則刺破了美國房地產泡沫。2004至2006年度，美聯儲連續加息17次，累計加息4.25個百分點，直至2006年6月基準利率升至5.25%，而美國標準普爾/CS10個大中城市房價在2006年6月到達歷史高點之后就開始了連續下跌，說明聯儲加息政策是刺破美國房產泡沫的主要原因。

　　日本經驗同樣表明住房金融政策與住房市場波動密切相關。日本的房地產泡沫，與日本央行的下調利率有密切關系：1986至1987年度，日本銀行連續5次降息，把中央銀行貼現率從5%降低到2.5%，不僅為日本歷史之最低，也為當時世界主要國家之最低，日本央行維持低息政策長達兩年之久。低息政策促進了房地產市場的空前繁榮，反映在土地價格的迅速上漲上。與美國相同，央行隨后的加息刺破了日本房地產泡沫：1989年5月31日，日本央行加息0.75個百分點，此后的15個月內，日本央行再度4次加息，將貼現率提高到6%，連續加息對日本房地產市場造成了巨大打擊，東京圈城市土地價格開始了長達15年的持續下跌。

　　而長期來看，人口將是決定房地產周期的主要因素。

　　任澤平稱，在房地產市場發展后期，住宅開工數量的推動因素主要來自人口出生數量和適齡購房人口數量

　　隨著經濟增速和城鎮化進程放緩，住宅開工數量從高速增長期轉入平穩或下降通道，驅動因素越來越受人口出生數量和適齡購房人口數量影響。統計表明，人口出生數量領先住宅開工數量20年左右，20-50歲是住宅消費主力人群和購房適齡人群。

　　中國房地產已告別高速增長

　　步入后房地產時代

　　基于以上的分析，任澤平將中國適齡購房人口年齡段界定為20-50歲，與美國、日本等國際經驗相符，中國該年齡段人口長期上升趨勢在2014年已經迎來拐點。由于計劃生育和人口再生產自身規律，1994年中國人口增長率和總和生育率到達低點，隨后在20年以后即2014年，房地產迎來長周期拐點。

　　綜合人口出生數量和20-50歲適齡購房人口數量來看，2014年以來地住宅開工數量已接近增長的極限并轉入下降通道。

　　我國人口的區域分布結構正逐步從第一個階段向第二個階過渡，隨著產業從重化工業向高端制造業和現代服務業升級，未來農村人口將繼續向城市轉移，但大都市圈人口占比將繼續上升但幅度放緩，大都市圈周邊交通便利、產業基礎較好的郊區縣有望分流都市核心區轉移的產業和人口，重化工業和資源型產業主導的東北及部分西部省市面臨人口凈流出的壓力，大多數三四線城市人口遷移將放緩。中國房地產已告別高速增長階段，步入后房地產時代，將呈“總量放緩，區域結構分化，人繼續往大都市遷移”的新特點。

　　中國的房地產泡沫程度

　　任澤平指出，衡量房地產市場泡沫程度或健康程度的指標主要有房價收入比、去化周期、租金回報率、空置率等。

　　首先是房價收入比。房價收入比是指一套住房價格與一個家庭年收入的比值。房價收入比是大多數國家和國際組織進行住房支付能力評價時所采用的主要指標，是各界對房地產市場形勢進行分析、判斷和預測時廣泛使用的一個指標。

　　我們將全國主要35個城市劃分為一二三線城市，2014年一線城市房價收入比大幅上升至14.6，二線城市小幅回落至8.19，三線城市小幅回落至7.45，反映了后房地產時代“總量放緩、區域結構分化、人口繼續向大城市遷移”的新特征。

　　其次是去庫存周期。商品房庫存去化周期是指某地區過去開盤樓盤的剩余量和新開盤的剩余量總和的售空時間。

　　目前有部分研究將上個世紀九十年代初日本的房地產泡沫和中國房地產市場的近期情況進行簡單類比，并由此得出比較悲觀的判斷。但詳細對比中日住房供求格局的演變歷程可以發現，我國當前城鎮住房供求格局更接近于上個世紀七十年代初日本的情況，庫存和債務仍然有化解空間。

　　租金回報率。目前中國主要城市的靜態租賃回報率為2.6%，一線城市在2%左右，低于二三線城市，但都高于目前的一年期存款利率1.5%。根據國際租售比合理區間推斷，靜態租賃回報率應該為4%-6%，而我國水平遠低于國際標準水平，側面反映了房價水平與真實價值的背離。

　　空置率。空置率是指某一時刻空置房屋面積占房屋總面積的比率。按照國際通行慣例，商品房空置率在5%至10%之間為合理區，商品房供求平衡，有利于國民經濟的健康發展；空置率在10%至20%之間為空置危險區，要采取一定措施，加大商品房銷售的力度，以保證房地產市場的正常發展和國民經濟的正常運行；空置率在20%以上為商品房嚴重積壓區。

　　針對目前樓市的狀況，2015年6月4日，騰訊網、騰訊房產研究院與中國房地產報、《騰訊智慧》聯合發布《2015年5月全國城市住房市場調查報告》，該報告的調查結果顯示，中國主要城市的住房空置率整體水平在22%至26%之間，尚在安全范圍之內.

　　中國如何避免房地產引發的經濟危機

　　報告指出，房地產對經濟和資本市場影響深遠，房地產周期緩慢、持久且振幅很大，在向上時具有很強的帶動力，在反轉向下時勢大力沉，經濟史稱“房地產是周期之母”“十次危機九次地產”。即使在美歐等發達國家，房地產對經濟的影響也舉足輕重，比如2008年次貸危機本質上是一次房地產泡沫危機。房地產長周期拐點和人口周期拐點一起成為引發德日韓等經濟體增速換擋的重要驅動力。

　　第一、增速換擋期，住宅投資告別高增長時代，房地產政策應適應新發展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風險。住房市場具有非常明顯的階段性特征，增速換擋期，住宅投資從高速增長步入平穩或下降狀態，從數量擴張步入質量提升，從總量擴張步入“總量放緩、區域結構分化、人口繼續向大都市圈遷移”。房地產政策應適應新發展階段的特征，避免寄希望于刺激房地產重歸高增長軌道，否則將形成泡沫醞釀金融危機，日本在1969-1973年、韓國在1992-1996年都曾犯過類似的錯誤。新階段的房地產政策應注重提高住房質量、改善人居環境、提高住房成套率，更注重區域差異。

　　第二、必須建立起比較完善的住房法律體系。通過法律形式明確以居住為導向的住房制度設計，建立遏制投資投機性需求的長效機制是德國的主要經驗，對我國有很大的啟示。在我國《城市房地產管理法》基礎上，應抓緊起草《住宅法》、《住房租賃法》和《住房保障房法》等各項專門法律，構建完整的住房法律體系。借鑒德國經驗，法律首先要明確住房的居住屬性，強化對市場投機性需求和開發商“囤地”、“囤房”等擾亂市場正常秩序行為的法律約束和處置。其次，要構建租戶和購房者利益維護機制。對房東和開發商短期內過快提高租金和房價的行為，法律要明確嚴厲的處罰措施，以法律形式遏制漫天漲價行為。同時，要建立獨立的房地產價格評估機制，對不同地段、不同類型的住房必須定期制定詳細的基準價格作為執法依據。

　　第三、需要實行長期穩定的住房信貸金融政策。從國際經驗看，首付比例和貸款利率變動對購房者支付能力影響很大。購房需求容易受到房貸政策影響而出現集中爆發現象，短期內易推動房價過快上漲。建議我國可研究和探索居民購房時的首付比例和貸款利率固定或兩者反向變動的房貸政策，以穩定購房者預期，避免購房需求短期內提前釋放。為減少通脹水平對貸款利率的影響，中長期可考慮成立專門的住房儲蓄銀行，通過與通脹水平掛鉤，使真實貸款利率長期不變。

　　第四、逐步建立城鄉統一的集體建設用地市場和住房發展機制。在符合規劃和用途管制的前提下，允許農村集體經營型建設用地出讓、租賃等方式，與國有土地同等入市、同價同權，增加住宅用地供應主體，提高重點城市土地供給彈性。推動“多規合一”試點，逐步把農村集體建設用地的建成區，以及一些城中村，納入城鎮化規劃，統一建筑標準、基礎設施標準和住宅與商業發展規劃。