一、二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不佳拖累證券行業(yè)盈利大幅下滑

2011 年-2016 年Q3 證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)收入構(gòu)成情況

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

2011 年-2016 年Q3 證券行業(yè)營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　二、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù): 交易量大幅縮水， 傭金率持續(xù)下降

　　2016年以來A股市場(chǎng)較為低迷，市場(chǎng)以震蕩為主，兩市成交量大幅下滑，因而經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)受到較大影響。今年以來，兩市日均成交額為5,260億元。從月度數(shù)據(jù)來看，11月的成交量和換手率有上升趨勢(shì)，但全年交易量與去年相比將下滑50%左右。預(yù)計(jì)2017年全年A股市場(chǎng)日均成交額大約為6500億。

2014 年-2016 年11月月均成交額及換手率

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的滲透，使得小券商有了彎道超車的機(jī)會(huì)，但也加速了傭金率的下滑。2013年的傭金費(fèi)率為0.080%，2014年下降至0.069%。2015年進(jìn)一步下降至0.051%。認(rèn)為，2016年傭金率水平將進(jìn)一步下降至0.042%，預(yù)計(jì)2017年平均水平為0.035%。

2011 年-2016 年市場(chǎng)成交額（億元）及傭金率（%）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　三、信用交易業(yè)務(wù)：兩融規(guī)�；厣�，費(fèi)率小幅下滑

　　兩融余額受場(chǎng)外配資清理的影響，今年年初規(guī)模急劇下滑，隨后兩融業(yè)務(wù)管理辦法的實(shí)施，加之市場(chǎng)行情的回暖，使得兩融規(guī)模在9月實(shí)現(xiàn)了回升。截至2016年11月，兩融余額為9,766億元。兩融規(guī)模的回升，有利于兩融業(yè)務(wù)收入的提升。

2011 年-2016 年11月兩融日均余額及其費(fèi)率

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　兩融費(fèi)率的變化主要受央行利率、A股及兩融市場(chǎng)行情、兩融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)等多方面影響。隨著兩融業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)日趨激烈，兩融費(fèi)率將持續(xù)下滑。目前兩融費(fèi)率在8.13%左右，預(yù)計(jì)2017年整體水平在8%左右。

2014 年1 月-2016 年11月兩融余額變化（單位：億元）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　四、信用交易業(yè)務(wù)：兩融規(guī)�；厣� ，費(fèi)率小幅下滑

　　截至目前兩融日均交易額為481億元，占A股成交額比例為9.80%。且自9月以來兩融規(guī)模持續(xù)回升，導(dǎo)致后幾個(gè)月的數(shù)據(jù)較年初顯著增加。預(yù)計(jì)，2017年兩融交易額占A股交易額比重將在10%左右，因而日均交易額為650億元。

兩融交易額占A股成交額比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　目前兩融余額占A股市場(chǎng)流通市值比重約為2.39%，認(rèn)為2016年該比重將在2.5%，按照2017年流通市值44萬(wàn)億元估計(jì)，對(duì)應(yīng)日均兩融余額為1.1億元。

兩融余額規(guī)模（單位：億元）與兩融余額/

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　五、信用交易業(yè)務(wù) ：凈資本約束下，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模仍有空間

　　受市場(chǎng)行情震蕩影響，兩融業(yè)務(wù)規(guī)模加速下滑，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)由于有股票作為質(zhì)押，較好的滿足了券商的風(fēng)控需求，該項(xiàng)業(yè)務(wù)空間未來仍有空間，特別是在新版凈資本管理辦法實(shí)施后，證券公司對(duì)凈資本的需求及各項(xiàng)業(yè)務(wù)的風(fēng)控有了更多的需求，未來股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模將小幅上升。

　　今年以來質(zhì)押市值占總市值比重為3.34%，近幾年來該比重呈上升趨勢(shì)。綜合考慮到之前的平均水平，認(rèn)為未來該比重或當(dāng)略高于2%。假設(shè)2017年質(zhì)押市值/總市值比為3%，兩市總市值為55萬(wàn)億。預(yù)計(jì)2017年年均業(yè)務(wù)規(guī)模在1.65萬(wàn)億元左右。

2011 年-2016 年11月兩市總市值（億元）及股票質(zhì)押業(yè)務(wù)質(zhì)押市值占總市值比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　六、投行業(yè)務(wù)：IPO步入正軌，定增仍占主導(dǎo)

　　股權(quán)業(yè)務(wù)承銷方面，2015年IPO重啟，對(duì)券商投行業(yè)務(wù)構(gòu)成利好。從規(guī)模來看，IPO增長(zhǎng)較為穩(wěn)定，在目前監(jiān)管層對(duì)IPO較為謹(jǐn)慎的態(tài)度下，整體規(guī)模增速不會(huì)過快，較為穩(wěn)定。手續(xù)費(fèi)率方面，2015年以來手續(xù)費(fèi)率處于上升態(tài)勢(shì)，2016年至今的手續(xù)費(fèi)率水平僅落后于2013年和2014年。預(yù)計(jì)2017年IPO對(duì)券商投行業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)度與2016年相當(dāng)。

2011-2016 年11月股權(quán)融資承銷金額（億元）構(gòu)成情況

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　再融資業(yè)務(wù)發(fā)行規(guī)模及費(fèi)用規(guī)模一直呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但由于費(fèi)率較低，其費(fèi)用增長(zhǎng)幅度不及發(fā)行規(guī)模的增長(zhǎng)幅度。隨著上市企業(yè)數(shù)量的不斷增加，再融資業(yè)務(wù)總量還將不斷增長(zhǎng)。

2011-2016 年11 月IPO募資總額（億元）構(gòu)成情況

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　七、投行業(yè)務(wù)：地產(chǎn)企業(yè)發(fā)債受限影響債承收入

　　債券市場(chǎng)發(fā)行規(guī)模整體呈上升趨勢(shì)，從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看，公司債所占比重最高。

　　今年年初由于債市行情較好，加之地產(chǎn)企業(yè)對(duì)資金的需求高漲，公司債發(fā)行規(guī)模大幅增長(zhǎng)，其中房地產(chǎn)行業(yè)公司債占比較高。下半年受公司債發(fā)行監(jiān)管趨嚴(yán)影響，公司債發(fā)行規(guī)模受到較大沖擊，特別是10月底滬深兩市發(fā)布的《關(guān)于試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券分類監(jiān)管的函》，直接影響了公司債的發(fā)行規(guī)模。

2011-2016 年11 月 債券承銷金額（億元）構(gòu)成情況

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　公司債發(fā)行規(guī)模受限，將對(duì)債承收入產(chǎn)生影響。此外，對(duì)債券信用違約的擔(dān)憂也將影響券商的債承收入。

2015 年以來公司債規(guī)模及房地產(chǎn)行業(yè)所占比重

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　八、投行業(yè)務(wù)：并購(gòu)重組業(yè)務(wù)占比仍有上升空間

　　受益于政策，今年以來并購(gòu)重組進(jìn)入高速發(fā)展，但國(guó)內(nèi)并購(gòu)業(yè)務(wù)在投行業(yè)務(wù)中占比仍然較低。

　　2016年前三季度我國(guó)證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入104.11億元，占投行收入比例為20.12%。同期美國(guó)高盛和摩根士丹利顧問收入占投行收入比分別達(dá)到42.8%和41.14%，我國(guó)財(cái)務(wù)重組收入占比仍較低，并購(gòu)重組業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊。

證券公司財(cái)務(wù)顧問收入（億元）及投行收入占比

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　2016年上半年證券行業(yè)財(cái)務(wù)顧問凈收入為71.43億元，前三季度達(dá)到104.11億元�？紤]到投行項(xiàng)目在年底確認(rèn)收入較多，認(rèn)為2016年全年財(cái)務(wù)顧問凈收入將達(dá)到153億元左右。按照10%的年度增速，預(yù)計(jì)2017年財(cái)務(wù)顧問凈收入達(dá)到168億元。

2013 年以來財(cái)務(wù)顧問凈收入（億元）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　九、投行業(yè)務(wù) ：監(jiān)管趨嚴(yán)，新三板掛牌增速將下降

　　截止11月底，新三板累計(jì)掛牌公司數(shù)9,764家，存量規(guī)模較大。監(jiān)管層在今年5月出臺(tái)分層制度后，掛牌公司增速較快。分層意見出臺(tái)時(shí)，監(jiān)管層表示：分層只是第一步，為下一步的監(jiān)管和服務(wù)打下基礎(chǔ)，構(gòu)建差異化制度則是持續(xù)的過程。

　　新三板市場(chǎng)作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的主要部分，監(jiān)管態(tài)度逐步趨嚴(yán)，強(qiáng)調(diào)證券公司在掛牌、持續(xù)督導(dǎo)等過程中的責(zé)任，并加大了處罰力度。認(rèn)為為了使新三板市場(chǎng)逐步走上正規(guī)，監(jiān)管層對(duì)于新三板的監(jiān)管將更加嚴(yán)格，并在監(jiān)管中加強(qiáng)券商的責(zé)任程度。此外，對(duì)券商責(zé)任要求的提升將導(dǎo)致新三板手續(xù)費(fèi)率有所上升。總體上預(yù)計(jì)2017年券商掛牌收入會(huì)有所下滑。

2015 年-2016 年5月新三板掛牌公司數(shù)

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　十、投行業(yè)務(wù)：新三板再融資規(guī)模下滑，2017年或?qū)⑿》�回�?/p>

　　今年8月股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)掛牌公司募集資金提出具體要求“如果募集資金尚未使用完畢的，掛牌公司應(yīng)當(dāng)設(shè)立募集資金專項(xiàng)賬戶，將剩余募集資金轉(zhuǎn)至募集資金專項(xiàng)賬戶，同時(shí)，主辦券商應(yīng)當(dāng)在核查后，向全國(guó)股轉(zhuǎn)公司提交募集資金使用情況的專項(xiàng)核查報(bào)告及三方監(jiān)管協(xié)議”。此外，對(duì)資金用途披露也作出了要求，不允許募集無(wú)明確用途的資金。

　　從具體數(shù)據(jù)來看，新三板掛牌公司今年5月-10月通過定增的融資規(guī)模均不足100億元，11月新三板融資規(guī)模突破100億元，達(dá)到143.35億元，2016年新三板再融資規(guī)模低于2015年。存量上升加上行情回暖，預(yù)計(jì)2017年新三板再融資規(guī)模將小幅回升。

2014年至今新三板增發(fā)實(shí)施融資總額（億元）

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　十一、資管業(yè)務(wù)：總體規(guī)模增速放緩，專項(xiàng)資管高速增長(zhǎng)

　　2016年前三季度證券行業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入200.17億元，超過去年同期收入。從資管業(yè)務(wù)規(guī)模構(gòu)成來看，定向資管比重最高，2015年為11.84萬(wàn)億，專項(xiàng)資管規(guī)模最小，2015年為1,868億元；從增速來看，專項(xiàng)資管業(yè)務(wù)成長(zhǎng)最快，2015年同比增速373%，定向資管增速最低，2015年同比增速40%。從資金投向來看，定向資管業(yè)務(wù)大部分以通道類非標(biāo)債權(quán)投資為主。截至2015 年末，定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到10.16萬(wàn)億元，其中通道類業(yè)務(wù)為8.85 萬(wàn)億。

　　預(yù)計(jì)2017年集合資管、定向資管和專項(xiàng)資管規(guī)模同比增速分布為10%、10%和150%，對(duì)應(yīng)規(guī)模分布為2.29萬(wàn)億、15.42萬(wàn)億和1.4萬(wàn)億，整體規(guī)模將達(dá)到19.12萬(wàn)億。

2013 年-2017 年各類資管規(guī)模（億元）及同比增速

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理

　　十二、資管業(yè)務(wù)：八條新 規(guī)對(duì)集合資管業(yè)務(wù)收入的影響不可小覷

　　2016年7月18日《證券期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)落實(shí)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)“八條底線”禁止行為細(xì)則》升級(jí)為證監(jiān)會(huì)的規(guī)范性文件，新規(guī)的變化主要包括：大幅降杠桿、不能宣傳預(yù)期收益率、禁止資金池業(yè)務(wù)、明確投資顧問、明確“新老劃斷”等方面。隨著“新規(guī)的實(shí)施，資產(chǎn)管理行業(yè)應(yīng)當(dāng)“回歸本源”，以主動(dòng)管理為主的業(yè)務(wù)拓展思路將成為未來行業(yè)發(fā)展主流。

　　八條底線新規(guī)下，對(duì)券商資管業(yè)務(wù)收入沖擊較大的是降杠桿。券商的集合資管業(yè)務(wù)包括集合資管（狹義）和公募基金管理（含大集合）兩類，一旦杠桿大幅降低，加之固定收益率產(chǎn)品的投資回報(bào)率下滑，這會(huì)在很大程度上影響券商資管自有資金投資回報(bào)，進(jìn)而對(duì)券商資管業(yè)務(wù)總體收入產(chǎn)生不可小覷的影響。

2012-2015 年集合資管業(yè)務(wù)收入規(guī)模比

數(shù)據(jù)來源：公開資料整理