一、看總量：可支配收入增速回升，地產擠出效應減弱

　　城鎮化下收入提升，消費是拉動經濟增長重要引擎。目前國內城鎮化水平在逐年提升，2016 年中國城鎮化已達到 57.4%，人均可支配收入也在以高于GDP增長的速度逐年快速上升，2016 年全年的全國居民人均可支配收入達到 23821 元，同比增長8.2%超過GDP 6.7%增速。收入增長帶動消費快速增長，2016 年消費占到了中國經濟增長的64.6%，成為拉動經濟增長最重要驅動力。

消費支出對GDP貢獻率（%）

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城鎮和農村人均可支配收入增速超過GDP增速

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　　2017年以來居民可支配收入增速顯著回升。自2012年以來，受到居民可支配收入增速不斷下降的影響，我國整體的消費增速一直處于下行通道，居民可支配收入增速由 2011年Q4的15.4%下降至 2016年Q3的7.2%。但自2016年三季度以來，城鎮居民可支配收入增速穩中向好，由 10.7%持續上升至2017年二季度的 11.0%。連續三個季度增速止跌回升提振居民消費。

　　消費者的消費意愿指數也維持在較高水平，社會的消費能力大幅提升。根據調查顯示，居民的消費意愿自 2016Q3 以來迅速提升，消費者信心持續攀升，達到了階段性歷史高點，居民消費意愿的提升有望為可選消費行業帶來新的增長動力。

2016Q3以來人均可支配收入增速回升

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消費者信心持續提升

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　　房地產周期影響居民消費結構，地產對消費存在擠出作用。在美國和中國的歷史數據中都顯示，在房地產銷售上行周期，居民耐用消費品的支出增速會有明顯上升，而對應的非耐用消費品支出增速則有明顯下降，相反關系亦存在。可以判斷房地產銷售增長對于居民消費存在一定的擠出作用。過去兩年多時間里，在居民以房貸的主的中長期貸款激增的同時，居民一年期以下以消費貸為主的短期貸款的增速低位徘徊。

　　地產銷售增速回落，可選消費有望受益。隨著各地房地產降溫政策的進一步延續，預計隨著房地產整體上將會進入下行通道，限購政策使得很多潛在買房需 求被壓制，擠出效應減弱下可選消費品支出的因素會不斷減弱。從這個角度來看，部分消費品類中的中高端產品的需求有望提升，也順應了消費升級的大趨勢。

房地產銷售同比增速回落

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住房銷售與非耐用消費品存在負向關系

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　　未來的消費升級是中國市場中最大的一塊蛋糕。整體而言隨著國民收入增加，消費形態面臨全面轉型升級，健康消費、高端消費、個性化消費也將取代低端消費、大眾化消費。過去的消費主要集中在實物型商品消費，如今隨著新的中產富裕階層的出現，對消費的選擇發生了很大變化，預測中產階層以上的消費群體到 2020 年整體消費占比將達 57%，擠壓中低消費者份額；需求層次已從“吃飽穿暖”等傳統消費轉向“醫療保健＋教育文化娛樂”等新興消費，與此同時三四線城市對于一二線城市消費的追趕也在不斷加速。

消費者最想增加消費支出的類別

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　　由于一二線城市的生活成本逐漸升高，很多年輕消費者向三四線城市回流，生產制造企業選擇下線城市設廠，整體拉動了三四線城市的消費。從數據來看，西南、華中等三四線城市偏多的省份快消品增長率明顯高于其他地區，而海購數據前20名的城市幾乎全是三四線城市，未來三四線城市消費崛起將是整體經濟提升的重要動力。

　　三四線消費需求規模可觀。一二線城市受限于體量基數和發展程度，未來消費新增人口紅利將轉移到三四線及以下城市。發布報告稱，目前三四線城市及農村市場的網購活躍度不亞于一二線城市，網購人群也比一二線城市多了7400萬。即使三四線城市及農村市場的市場潛力已經發揮，仍有1.6億網民 沒有嘗試過網購，低線城市電商市場仍有更大空間可進一步挖掘。而其中1.6億網民數量相當于一二線城市現有網購總人數。

　　休閑類消費迎來新機遇。工業專業帶動三四線城市收入、就業和財富的增長的同時提升對消費品類的要求。三四線城市消費需求也逐步從功能性消費向休閑類消費轉移，休閑類消費如食品飲料、文娛旅游、教育等領域將迎來新機遇。目前傳統食品飲料行業例如伊利、海天等也都積極向三四線城市進行縱深渠道布局，意圖借助三四線城市消費升級，搶占低線城市消費紅利。從旅游行業來看，伴隨消費意識和消費習慣的變革，三四線城市消費能力的提升有望帶來周 邊休閑游市場的更大的增量空間。從數據來看，2016 年涌現了不少令人耳 目一新的目的地，包括廬山、辛集、遂寧、犍為、都勻、喀什市、欽州、銅陵、 駐馬店和慶陽。另外，隨著工業轉移帶動下的人口的回流，以及消費水平提升后對自我能力提升訴求的增強，三四線城市的職業教育空間也將被進一步打開。

　　非必需消費下沉帶來銷量新增長。隨著中產在三四線城市的增長，非必需消費品的需求量也將獲得新的增長空間。目前三四線城市就是汽車銷量增量的主要來源。當前中西部的汽車普及率相當于東部 3-4 年前的水平，與沿海及一、二級城市已經進入飽和期的階段相比，以三、四線城市為主的西部汽車市場仍主要處于普及期初期，對新車的需求仍相對較大，未來中西部的汽車銷量增速將會對整體的汽車增速有所支撐。

三四線居多的西南和華中省份仍然是中國的新增長引擎

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　　二、看政策：消費升級、改善消費環境成政策重

　　消費升級納入紅頭文件。在“十二五”規劃將擴大內需作為重要戰略的拉動下， 2016 年8月李克強總理主持召開國務院常務會議，進一步就“促進消費品標準和質量提升增加„中國制造有效供給滿足消費升級需求”議題進行研究和部署。消費品標準供給基本滿足日益增長的消費需求，重點領域消費品質量達到或接近國際先進水平，企業質量發展內生動力持續增強，知名消費品品牌價值大幅提升，這些都正式將消費升級納入政策推動的范疇。

　　三、看市場：關注度提升，消費類價值股受追捧

百度指數消費升級搜索熱度圖

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　　資金在消費行業中尋找確定性業績增長已經形成階段性投資熱點。資金對消費 類價值股的追捧，有望形成未來基于消費升級類成長股的長期戰略布局。中長 期偏好消費的投資主線無論在產業發展或是二級市場流向上均有相似趨勢。