一、中國房地產開發(fā)投資現狀分析

　　2014-2015年開發(fā)投資跟隨新開工出現了一定的增速下滑，但基本還是保持了增長。2017年1-10月，全國房地產開發(fā)投資額為9.1萬億元，同比增加7.8%，增長勢頭得以延續(xù)。從單月數據表現來看，4月起行業(yè)開發(fā)投資繼續(xù)保持了穩(wěn)健增長的走勢，但增長速度逐漸放緩；10月單月的開發(fā)投資額為1.0萬億，受去年同期高基數影響，同比增幅收窄至5.6%。

2017 年前十月房地產開發(fā)投資保持韌性

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　　新開工占施工面積的比例由2010年的40.4%持續(xù)下滑至2017年1-10月的19.3%，導致新開工對于開發(fā)投資的拉動作用減弱，而存量施工面積對于開發(fā)投資的影響增加。開發(fā)投資2014、2015年同比分別增長10.5%、1.0%，同期新開工增速快速下降至-10.7%、-14.0%，施工面積增長9.2%、1.3%。2017年1-10月新開工面積14.5億平，同比增長5.6%，竣工面積6.6億平，同比僅增長0.6%。新開工和竣工面積差值增大，推動施工面積增長至75.2億平，同比增幅為2.9%，進一步加強開發(fā)投資的韌性。

2017 年前十月新開工面積同比增速放緩

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2017 年前十月施工面積同比增速放緩

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2017 年前十月竣工面積同比增速較小

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2010 年后新開工占施工面積的比例持續(xù)下滑

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　　2017年1-10月土地購置面積1.9億平，同比大增12.9%，創(chuàng)下2011年中旬以來最大同比增幅；10月當月購置面積同比增長18.3%，高增長態(tài)勢延續(xù)。總價方面，1-10月土地購置費用達到1.8億，同比大增20.1%，土地購置均價攀升使得費用增速快于面積增速；10月當月購置費用同比增長44.2%，當月增速繼續(xù)加快。隨著土地購置量價齊升，2017年前三季度土地購置費用占到開發(fā)投資的比例提升至20.4%，同比提升2.1個百分點，對開發(fā)投資形成較強支撐。

2017 年前十月土地購置面積同比大幅增長

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2017 年前十月土地購置費用同比大幅增長

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2017 年前十月土地購置費用占開發(fā)投資比例提升至20.4%

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　　二、2018房地產開發(fā)投資預測

　　根據投資用途劃分，房地產開發(fā)投資由建筑工程投資、安裝工程投資、設備工器具投資和其他費用四部分組成。其中，建筑工程投資、安裝工程投資、設備工器具投資可以合并為施工投資，2017年1-10月占比為73.9%，后續(xù)為了便于預測可重新拆分為施工面積和施工造價。其他費用主要包含了大市政費、舊房屋購置、土地征用、購置及遷移補償費、建設期應付利息、固定資產虧損及損失等諸多建設支出之外的費用，多是和土地投資相關。其中2014年后土地購置費用占其他費用的比例約為76%，通過預測土地購置費用，即可大致估算其他費用的金額。

房地產開發(fā)投資預測框架

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2017 年前十月施工投資與其他費用占開發(fā)投資的比例

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2014 年后土地購置費用占其他費用比例約76%左右

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　　1、預計2018年土地購置費全年增長17.4%

　　土地購置費用指房地產開發(fā)企業(yè)通過各種方式取得土地使用權而當期支付的實際費用，分期付款應分別計入各期的土地購置費用。根據國土資源部《關于加強房地產用地供應和監(jiān)管有關問題的通知》，土地出讓成交后10個工作日內需要簽訂出讓合同，合同簽訂后1個月需要繳納出讓價款的50%，余款最遲付款時間不得超過一年，這使得統(tǒng)計局口徑的土地購置費用存在一定滯后。

　　萬得土地成交總價指房地產開發(fā)企業(yè)進行土地使用權交易活動的合同金額，不存在分期付款造成的跨期分攤的問題，因此可以作為統(tǒng)計局土地購置費用的領先指標。選取百城住宅類和商服土地成交總價，使其在土地類型口徑上與統(tǒng)計局保持一致。對當月同比增速取3個月移動平均平滑數據，并作相關性分析后，發(fā)現百城住宅類和商服土地成交總價約領先土地購置費用10-14個月。

萬得百城住宅類和商服土地成交總價和國家統(tǒng)計局土地購置費用同比增速相關性分析

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萬得百城住宅類和商服土地成交總價領先統(tǒng)計局土地購置費用10-14 個月

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　　2016年4月后房地產市場銷量好轉逐漸傳導至土地市場，疊加2015年較低基數，土地成交總價出現快速增長；2017年以來，隨著去庫存成效漸顯，房地產開發(fā)商普遍增加補庫存力度，土地市場量價齊升，土地成交總價在2016年高基數基礎上仍然維持不俗增速。考慮到土地購置費用同比增速滯后10-14個月，結合2017年基數變化情況，預測2017年11-12月土地購置費用同比增速將繼續(xù)提升，2018年增速將呈現前高后穩(wěn)的局面，逐步從25%下降至15%左右。全年來看，預計2017、2018年土地購置費用將達到2.35、2.75萬億，同比增長24.88%、17.38%。

　　2014年后土地購置費用占其他費用比例為76%，2017、2018年其他費用預計為3.09、3.62萬億，同比增長24.34%、17.38%。

　　2、預計2018年施工投資全年降低1.17%

施工投資預測框架

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　　（1）新開工面積

　　從房地產開發(fā)商的角度出發(fā)，若房地產市場銷售良好，他們將加大拿地力度，并在之后提升新開工面積，反之亦然。因此，銷售面積增速將傳導至土地成交面積增速，進而再傳導至新開工面積增速。

　　將新開工面積、銷售面積、百城住宅類和商服土地成交面積當月同比增速進行3個月移動平均平滑數據后，進行相關性分析，結果發(fā)現新開工面積同比增速滯后銷售面積增速7-8個月，滯后土地成交面積增速4-6個月，驗證了上文提到的傳導鏈。

新開工面積相關系數

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土地成交面積相關系數

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新開工面積滯后銷售面積7-8 個月

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新開工面積滯后土地成交面積4-6 個月

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　　2017年3月后，隨著房地產調控政策逐步向更多城市蔓延、三四線城市棚改貨幣化補償拉動作用逐漸衰減，銷售面積當月同比增速逐步下滑，9月、10月分別為-1.5%、-6.0%，自2015年3月以來首次步入負增長。對2018年銷售面積增速-6%的判斷，預計新開工面積同比增速將繼續(xù)下行。

　　從土地成交面積歷史變化來看，2017年下半年來土地成交面積同比增速較快，預計能為年底至明年初的新開面積增速提供一定支撐。
綜合兩者的情況，預測2017、2018年新開工面積為17.28、15.31億平，同比增長3.49%、-11.39%。

　　（2）竣工面積和凈復工面積

　　從國家統(tǒng)計局歷史數據來看，一方面，2012年以來全國竣工面積連續(xù)保持在10億平左右，顯得過于穩(wěn)定。另一方面，凈復工面積則連年縮小，而從2015年開始則出現大規(guī)模停工數據的出現，到2016年已達到-4.36億平（負數代表停工面積大于復工面積），2017年前三季度更是達到-4.56億平。2012-2015年房地產市場較為低迷，在此期間竣工面積停滯不前、停工面積快速擴大尚且情有可原。然而，2015-2017年房地產市場復蘇明顯，但在此期間竣工面積仍然增保持平穩(wěn)、停工面積卻持續(xù)擴大，這與微觀實際調研感覺有些不符。

2012 年后竣工面積保持穩(wěn)定，凈復工面積絕對值逐漸擴大

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　　按一二線和三四線城市劃分，竣工面積保持穩(wěn)定、停工面積不斷擴大的現象在兩類城市中同時存在。按住宅類和非住宅類劃分，兩者停工面積都不斷擴大，住宅類竣工面積保持穩(wěn)定，非住宅類竣工面積在持續(xù)增長（但因體量偏小，對整體竣工面積影響有限，因而整體竣工面積保持穩(wěn)定）。

一二線城市（35 城）16 年凈復工-1.5 億平

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三四線城市（全國扣除35 城）16 年凈復工-2.9 億平

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住宅類16 年凈復工-3.2 億平

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非住宅類16 年凈復工-1.1 億平

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　　預測2017、2018年竣工面積分別為10.72、10.82億平，同比增長1%；停工緩建面積進一步擴大，2017、2018凈復工面積為-4.8、-5.5億平。

　　（3）施工造價

　　將施工投資除以當年的施工面積，可以得到歷年施工造價的數據。伴隨通貨膨脹，2002年以來施工造價保持穩(wěn)中有升，2009年的跳升可能與當年4萬億投資有關。2002-2016年施工造價CAGR為4.3%；2012-2016年施工造價CAGR放緩至2.6%。考慮到經濟基本面難見大起色、貨幣政策偏緊的背景下，未來發(fā)生大規(guī)模通貨膨脹的概率不大，保守假設施工造價維持2016年水平，2017、2018年施工造價預計為1025元/平。

2012 年來施工造價穩(wěn)中有升

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　　假設竣工面積和凈復工面積延續(xù)歷史趨勢、施工造價保持穩(wěn)定，房地產調控政策趨緊、銷售增速下滑導致2018年新開工面積減少，進而使得施工面積、施工投資出現小幅下滑。綜合對施工投資各分項的預測結果，預計2017、2018年施工面積分別為77.76、76.85億平，同比增長2.46%、-1.17%；2017、2018年施工投資分別為7.97、7.87萬億，同比增長2.46%、-1.17%。

　　3.2.3 開發(fā)投資：施工投資降土地購置增，預計2018年全年增長4.01%

　　綜合對施工投資各分項的預測結果，預計2017、2018年開發(fā)投資額分別為11.05、11.50萬億，同比增長7.75%、4.01%。