前不久，全球大型指數公司MSCI（明晟）更新了A股上市公司最新的ESG評級結果。A股藍籌代表貴州茅臺，從B級降到了CCC級，成為全球20大市值公司中獲得最低MSCIESG評級的企業。

　　MSCI是全球資本市場中最權威的ESG評價體系之一。其實，并非是貴州茅臺一家企業受到來自海外市場的獨特關照。海外ESG一二級市場投資者通常都有一份“投資負面清單”，其中涉及的酒精、賭博、煙草等行業一般不被納入投資標的的考慮之列。

　　吊詭的是，國內近年來涌現出的“ESG主題基金”卻對ESG評級表現不佳的貴州茅臺情有獨鐘。

　　根據中信證券和秩鼎公司對公募基金季報的分析，ESG主題公募基金2021年一季度末前三大重倉股為貴州茅臺、騰訊控股、中國中免；二季度末前三大重倉股為寧德時代、騰訊控股、貴州茅臺。

　　2021年，全球ESG投資快速發展。根據晨星統計，截至2021年二季度，全球五個主要市場的可持續投資共同基金和ETF總額達2.24萬億美元，是2020年初的兩倍多。中國市場，2021年前三季度，ESG公募基金數量井噴式增長，新發ESG產品48只，新發產品數接近此前五年的總和。截至2021年9月，全市場ESG公募基金資產管理總規模躍升至近2500億元，接近去年同期的兩倍。

　　在全球ESG投資狂飆突進的當下，“喝不喝酒”成了中國與海外ESG投資市場產生的割裂所在，也是觀察ESG投資浪潮的獨特窗口。

　　中國ESG基金為什么愛喝酒

　　要弄清中國ESG基金為什么“愛喝酒”，需要把貴州茅臺放入整個ESG投資體系之中。

　　首先，作為ESG投資體系中的關鍵一環，評級機構MSCI為何貴州茅臺的ESG評級如此之低？MSCI的理由是，貴州茅臺在公司治理、商業行為、產品安全與質量、職業健康與安全、包裝材料及廢棄物、產品碳足跡等議題方面的管理與表現均處于同業落后水平；在水資源方面的管理與表現處于同業平均水平；沒有議題領先于同業。除此之外，MSCI并未有更細節和具體的評價——這可能的原因是，貴州茅臺首先在ESG信息披露上就不完整。截至目前，貴州茅臺尚未就ESG相關信息發布專項報告，也沒有披露過詳細的ESG信息，只是對部分社會責任信息進行了基礎規范。以其2020年年度報告為例，貴州茅臺按照交易所報告要求，簡要披露了有關公司治理、董事會運作、員工情況、精準扶貧、環境績效及社會責任的基本信息。

　　這背后的原因又與ESG投資體系中的監管機構密不可分。目前國內交易所并未出臺針對ESG的信息披露政策，深交所和上交所只是先后出指導意見，鼓勵上市公司發布CSR報告（企業社會責任報告），也并非強制披露信息。數據顯示，2020年A股CSR報告披露率也僅為26%。

　　如此一來，國內評級數據來源的缺乏、數據質量的不足又與國內評級機構的弱勢互為因果，導致國內尚沒有形成權威的ESG評分體系，大多只能借鑒國外評價體系。而ESG評價或許需要結合我國體制特殊性、政策細則、文化背景等國情特色，國際ESG標準是否完全適用于國內公司也受到爭議。

　　顯然，國內市場ESG投資行為還處在起步階段。從歷史數據來說，國內ESG投資收益率并不是太理想。統計ESG領先、ESG基準、ESG價值指數近三年相比滬深300超額收益率分別為-8.7%、-4.6%、-10.8%，MSCI中國ESG指數相對MSCI中國A股國際通超額收益率為-5.2%。中國長江學者講座金融學教授顏安表示，即使在海外市場，關于ESG投資究竟能否創造阿爾法收益（超額收益），學術上也尚沒有定論。“如果只依賴過去兩三年的數據，確實可以看到ESG基金的收益并不差，有時可能相對更好。但是ESG投資是否與超額收益存在因果性關系，在學界里面還沒有定論。”這一投資環境之下，即使是ESG主題基金，也難以擺脫將財務指標設為第一要素的投資慣性，其和某些基金一樣“抱團買茅臺”也就不難理解。

　　歐洲的啟示

　　雖然國內ESG投資環境的成熟還有待時日，但潮水的方向是明確的。去年9月，習近平總書記提出“雙碳目標”。自此之后，雙碳目標成為ESG和綠色金融各項工作的引領和抓手。2021年起，隨著反壟斷等政策的提出，企業在經營可持續、競爭公平、社會責任等軟實力方面的表現又成為防范投資風險的重要因素。

　　因此，阿里在2021財年年報中，將“減碳”“鄉村振興”“促就業”設為關鍵詞。騰訊也在財報中寫道：“可持續性對于本公司的戰略及運營發展至關重要，我們一直將社會責任融入公司的產品及服務中。”富士康科技集團董事長特助洪榮聰表態，“ESG不是一道選擇題，而是一道必做題”。

　　在這一背景下，如何解決國內ESG主題基金仍然“抱團買茅臺”的問題顯得尤為重要。更進一步的問題是，如何構建起一套完善成熟的ESG投資體系。

　　顏安教授認為，歐洲與美國是兩大目前發展較為領先的市場，其ESG投資的發展也代表了兩條不同的道路。在他看來，近兩年來ESG的崛起主要有4大推動力——NGO（非政府組織）推動、資本推動（新一代投資者普遍更抱有“社會責任感”）、政府推動以及消費者推動。美國的主要驅動力是前兩方面力量，而歐洲主要來自于政府。

　　資本的流向也證明了歐洲的強勢地位。根據晨星對二季度全球可持續基金（以ESG基金為主）資金動向的報告，按區域劃分，截至2021年二季度末，無論是新增規模、存量可持續資產規模、抑或是二季度期間的新發產品數量，歐洲繼續占據可持續基金領域的主導地位。Q2可持續基金凈流入來看，增量資金中約81%流入歐洲，流入規模第二位的是美國，約占全部可持續基金的13%，其他地區的資金流入量合計共占約6%。

　　顏安教授認為，在美國ESG評級體系建立的過程中，民間力量發揮了主要作用，各類非政府組織、非營利組織以及部分證券交易所在積極推動，而由于美國政府對這一領域并不重視，導致目前來自政府監管層面的推動力不足。民間力量雖然可以推動行業蓬勃發展，但缺少強制性和規范性。“美國市場ESG相關統計數據看起來最豐富，但是水分也有很多。美國企業最大的問題是光說不做，很多企業自己設定的指標并沒有科學根據、并不具備可操作性。”顏安表示。

　　相較之下，歐洲實踐了政府主導“政策法規先行”的范式。早在2014年10月，歐盟即頒布《非財務報告指令》，首次系統地將ESG三要素列入法規條例的法律文件。2015年9月，聯合國提出可持續發展目標（SDGs）后，歐盟在ESG相關政策法規的制修訂上更加關注與SDGs的一致性。

　　比如，在2019年歐盟政策法律體系中，資本市場還未獲得ESG投資的“通用、可靠的分類和標準化做法”，這是阻礙資本市場推進ESG投資的問題之一。2019年4月，歐洲證券和市場管理局（ESMA）發布《ESMA整合建議的最終報告》向歐洲議會提出明確界定ESG事項有關概念和術語的重要性和必要性，到2020年4月15日《可持續金融分類方案》被作為一項法規被歐盟理事會正式采納。歷時兩年，可持續投資的統一的界定方法率先在歐盟塵埃落定。顏安教授認為，歐洲市場具體、規范、強制性的信息披露“很大程度上把數據水分榨干了，投資者可以清晰地了解哪些企業、哪些產品是做得好的，減少了市場中信息不對稱帶來的劣幣驅除良幣的風險”。

　　在他看來，與其他一些發達市場國家不同，中國監管機構才是最初改革和提升可持續投資意識的主要推動力，創造一個成熟的ESG投資環境需要來自監管層的強力推動。