一、我國軌道交通公司融資現(xiàn)狀、特點(diǎn)

　　(一)融資模式已經(jīng)轉(zhuǎn)變

　　軌道交通公司的融資模式已逐漸由依托“政府信用”為主向依托“企業(yè)信用”為主轉(zhuǎn)變。早期的軌道交通融資主要依托政府財(cái)政和良好的信用籌措建設(shè)資金。該種融資模式對政府財(cái)政壓力較大，受政府財(cái)力和能提供的信用程度所限，企業(yè)融資能力不足。

政府主導(dǎo)投融資模式

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　　但隨著《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》（國發(fā)〔2010〕19號）、《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）等一系列文件的出臺以及企業(yè)市場化程度的提高，軌道交通逐漸形成了依托“企業(yè)信用”為主的融資模式，即企業(yè)由融資平臺逐步向市場化企業(yè)轉(zhuǎn)變，通過政府授權(quán)的企業(yè)自身的信用進(jìn)行市場化融資。該種融資模式融資能力和空間主要依托企業(yè)實(shí)力，企業(yè)有債務(wù)償還的壓力。同時為解決軌道交通投資不足的問題，政府還鼓勵民營企業(yè)、外資企業(yè)以及其他社會資金參與到軌道交通建設(shè)中來，形成多元化投資格局（如PPP）。

PPP模式結(jié)構(gòu)圖

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　　(二)融資架構(gòu)已初步形成

　　現(xiàn)階段，大部分軌道交通公司已初步搭建“間接融資+直接融資”的兩翼融資架構(gòu)。即除了傳統(tǒng)的以銀行貸款為主的間接融資模式外，融資產(chǎn)品日益豐富，逐步建立靈活可靠且多元化的融資渠道。如一方面通過銀行（銀團(tuán)）貸款籌措長期建設(shè)資金，一方面實(shí)施企業(yè)債券、中期票據(jù)、融資租賃等融資產(chǎn)品，通過多元化的融資方式滿足軌道建設(shè)資金需求。

　　由于軌道交通本身具有造價高，資金需求量大；建設(shè)周期長以及投資資金回收慢等特點(diǎn)，所以世紀(jì)縱橫管理咨詢管理咨詢公司發(fā)現(xiàn)在軌道公司在項(xiàng)目融資上具有以下特點(diǎn):

　　1、融資基礎(chǔ)較弱

　　項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度是項(xiàng)目融資的基礎(chǔ)，貸款人能否給予項(xiàng)目貸款，主要考慮項(xiàng)目在貸款期內(nèi)能產(chǎn)生多少現(xiàn)金流用于還款，貸款的數(shù)量、利率和融資結(jié)構(gòu)的安排完全取決于項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)效益。與傳統(tǒng)的電廠、污水處理廠及高速公路相比，現(xiàn)今世界各城市地鐵項(xiàng)目運(yùn)營基本都處于虧損狀態(tài)。因此，投資者對投入資金的回收必須以項(xiàng)目相關(guān)產(chǎn)業(yè)的現(xiàn)金流回報(bào)作為融資基礎(chǔ)。

　　2、追索程度較高

　　項(xiàng)目融資，具有有限追索或無追索權(quán)的特征。所謂有限追索或無追索是指貸款人僅可以在某個特定階段或規(guī)定的范圍內(nèi)，對項(xiàng)目借款人的經(jīng)濟(jì)責(zé)任進(jìn)行追索，不能追索到借款人除該項(xiàng)目資產(chǎn)、現(xiàn)金流量及所承擔(dān)義務(wù)之外的任何財(cái)產(chǎn)。在已有的地鐵建設(shè)項(xiàng)目中，由于投資巨大，回收期長，甚至無法回收投資，往往需政府用財(cái)政全額投資或向社會投資者承諾較高甚至完全追索權(quán)，難以充分發(fā)揮項(xiàng)目融資的優(yōu)勢。

　　3、資金需求量巨大

　　城市軌道交通建設(shè)運(yùn)營的資金需求量巨大。城市軌道交通項(xiàng)目建設(shè)投資數(shù)額巨大，并且運(yùn)營后票價受到政府的限制，企業(yè)常常處于財(cái)務(wù)虧損的狀態(tài)。因此，必須尋找新的融資途徑緩解資金匱乏矛盾，從而實(shí)現(xiàn)城市軌道交通快速持續(xù)發(fā)展。下表為中國幾個特大城市的城市軌道交通建設(shè)資金需求量。

中國部分城市軌道交通建設(shè)資金需求量（單位：條，Km，億元）

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　　4、風(fēng)險(xiǎn)程度高

　　任何項(xiàng)目的開發(fā)與建設(shè)必然存在著各種風(fēng)險(xiǎn)，地鐵項(xiàng)目尤其突出。首先，地鐵項(xiàng)目融資成功運(yùn)作往往需要創(chuàng)造新的融資模式，但可借鑒案例少; 其次，地鐵項(xiàng)目建設(shè)周期長，參與者眾，融資風(fēng)險(xiǎn)種類多于普通項(xiàng)目融資; 再次，普通項(xiàng)目融資的風(fēng)險(xiǎn)常通過合同分散于項(xiàng)目參與各方，而地鐵項(xiàng)目因其盈利基礎(chǔ)薄弱，往往需政府投入幾乎所有的前期建設(shè)費(fèi)用，風(fēng)險(xiǎn)主要由政府承擔(dān)。

　　二、經(jīng)驗(yàn)借鑒和建議

　　香港是軌道交通綜合開發(fā)非常成功的城市。全港公共交通的機(jī)動化分擔(dān)率高達(dá)90%以上，位居全球之首，是世界聞名的公交都市。

　　香港地鐵的成功因素是什么？

　　第一，確立動機(jī)。香港地鐵建設(shè)之初，就確定了基于商業(yè)發(fā)展的原則。比如，針對某個項(xiàng)目，財(cái)務(wù)必須要打平。而現(xiàn)在我們的地鐵公司，主要任務(wù)是建設(shè)——如果政府財(cái)政給錢，那么就建。大家知道，搞綜合開發(fā)是非常費(fèi)腦筋的事，協(xié)調(diào)、跨度非常大。一開始，如果沒有確立一個項(xiàng)目基于商業(yè)、要自身打平的發(fā)展理念，那么是沒人愿意費(fèi)這個工夫，去做所謂綜合開發(fā)的。如果都是“政府財(cái)政加銀行”，PPP更無從談起。這正是香港這個事能成立的起點(diǎn)所在。

　　第二，高度重視項(xiàng)目前期策劃。實(shí)際上，這是內(nèi)地城市和香港最大的差距所在。在香港，策劃是創(chuàng)造價值最大的階段。

　　策劃階段包括交通，地面和地下、機(jī)動化和非機(jī)動化、各種機(jī)動化方式的銜接，包括街區(qū)的整體開發(fā)，包括文化和產(chǎn)業(yè)內(nèi)容的安排，包括經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)等。香港安排鐵路項(xiàng)目經(jīng)過了這三個階段，基本把它法制化。

香港地鐵項(xiàng)目實(shí)施過程示意圖

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　　第三，圍繞車站的城市規(guī)劃和街區(qū)整體設(shè)計(jì)。車站不再只是人行道上的一個“玻璃房子”，也不只是地上和地下的連接。它是整個街區(qū)的中心。在這種規(guī)劃理念之下，強(qiáng)調(diào)城市資源向站點(diǎn)的有機(jī)集中和組團(tuán)間的有機(jī)疏散，打破城市規(guī)劃建設(shè)的均質(zhì)化，形成疏密有致、大疏大密的城市模式。

　　一般做城市規(guī)劃，對容積率是上限要求，但這里的站點(diǎn)居然是下限要求。東京、香港在一級地鐵站周邊，最高的容積率可以達(dá)到10以上。因?yàn)橄路绞堑罔F，交通最方便，可以承載最高強(qiáng)度的開發(fā)。在交通承載力最強(qiáng)的地方，把開發(fā)強(qiáng)度提上去，這叫“宜高則高”。

　　第四，合理確定TOD的開發(fā)類型。不是所有車站都適合TOD，不是所有車站都要應(yīng)用同樣的TOD開發(fā)類型。

香港地鐵建筑環(huán)境的車站列表及關(guān)鍵變量

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　　第五，多方合作、利益分享的聯(lián)合開發(fā)機(jī)制。香港地鐵的實(shí)踐證明，聯(lián)合開發(fā)比單純出售土地帶來的收益高一倍。香港由地鐵公司和開發(fā)商組成合作團(tuán)隊(duì)，進(jìn)行整體開發(fā)。香港地鐵公司自身的定位非常清楚——并不實(shí)質(zhì)介入二期開發(fā)。有人說，香港地鐵公司是香港最大的房地產(chǎn)開發(fā)商，這話其實(shí)沒有錯，但香港地鐵公司并沒有直接開發(fā)土地。

　　面對軌道交通在投融資方面的特點(diǎn)，我國軌道公司原有的單一型投融資模式在運(yùn)行的過程中會存在著一系列的障礙。為了保障軌道交通的順利進(jìn)行，保障資金的準(zhǔn)時到位，各地軌道公司未來的投融資模式設(shè)計(jì)應(yīng)本著三條原則：

　　1、拓寬融資渠道，減少政府的財(cái)政負(fù)擔(dān)

　　軌道公司用于建設(shè)及運(yùn)營的資金，除了銀行貸款外，可以利用資本市場上的多種融資渠道進(jìn)行融資，例如向公眾募集股票、發(fā)行債券等，在融資方面避免了銀行壟斷，通過競爭降低了融資成本，同時，政府財(cái)政資金從軌道交通投資中解放出來，可降低政府負(fù)債，減少財(cái)政負(fù)擔(dān)�？沙浞忠�入民間資本，通過BOT\TOT\PPP等項(xiàng)目融資方式，以公司市場化運(yùn)營為前提，保證軌道交通建設(shè)資金的供應(yīng)充足。

　　2、引進(jìn)競爭機(jī)制，提高基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)水平

　　軌道公司可以采用招標(biāo)的方式選擇民間投資者，投資者之間通過競爭獲得投資軌道交通的資格，因此獲勝者本身就在經(jīng)營和管理水平、技術(shù)水平上具有優(yōu)勢。在項(xiàng)目公司成立以后，投資者以盈利為目的，就會采用先進(jìn)的管理模式，控制成本，降低風(fēng)險(xiǎn)，提高施工和服務(wù)質(zhì)量，精心經(jīng)營以提高項(xiàng)目的收益。軌道公司、投資者和項(xiàng)目公司之間形成委托代理關(guān)系，通過激勵相容機(jī)制的約束，在整個過程中，軌道交通的建設(shè)和經(jīng)營效率都會得到提高。

　　3、增加私人部門在軌道交通領(lǐng)域的市場份額，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施融資體制改革。

　　軌道公司以政府投融資平臺的身份作為直接投資者、直接經(jīng)營者、直接監(jiān)管者的職能要分離，應(yīng)由過去的主導(dǎo)角色，轉(zhuǎn)變?yōu)楸O(jiān)督者、指導(dǎo)者以及與私人部門合作者的角色。在這種背景下，軌道交通基礎(chǔ)設(shè)施中引進(jìn)和應(yīng)用多種融資模式，并將其按市場化模式運(yùn)作，既能節(jié)省投資，同時又能推動我國經(jīng)濟(jì)的市場化程度不斷提高。
現(xiàn)有的軌道公司的投融資模式及策略，需要在發(fā)展中求變化，逐步由單一投資模式發(fā)展為多元化投資新格局，并開始積極推行投融資體制改革，包括：完善投資多元化，增加投資型成本，減少債務(wù)型資本；實(shí)施項(xiàng)目法人制，分別成立專業(yè)公司；完善融資租賃等。這些措施將使我國軌道交通建設(shè)的投融資機(jī)制逐步走向科學(xué)合理，并促使多元化資金投向軌道交通相關(guān)行業(yè)，使軌道交通得到綜合發(fā)展。