三季度，鋅礦供應恢復不及預期。一方面，供應端仍存不確定性影響。7月初，泰克紅狗礦裝運港口的一艘駁船的裝卸臂發生故障，發運部分受阻；8月份，玻利維亞San Cristobal礦山由于疫情原因二次關閉；9月14日，Sasa尾壩泄露導致礦山可能停產1個月以內。此外，7~9月初，由于檢疫檢測要求提升，國內進口礦船期明顯拉長。另一方面，海外礦山和主要貿易商對進口礦進行囤貨壓價。但整體來看，三季度內外鋅礦供應環比逐漸回升。

　　四季度鋅礦供應 預期不會明顯緊缺

　　4~8月份，國內冶煉集中檢修周期結束后，冶煉企業對鋅礦原料剛性補庫需求增加。加上在礦山和貿易商對礦囤貨壓價下，礦端收緊氛圍提升，冶煉廠于8~9月份提前冬儲囤貨，推動礦端需求明顯走高。

　　鋅礦加工費于三季度前半段走高，三季度后半段再度下調。尤其是進口礦現貨加工費下調幅度明顯，至9月下旬，成交價走低至105美元~110美元/噸的低位。

　　三季度礦端的再度收緊，更多為人為地被動收緊。對于四季度，預計鋅礦供應不會明顯的緊缺，將呈現緊平衡態勢為主。

　　其一，海內外鋅礦供應進一步恢復的確定性較強。

　　海外疫情有效控制下，加上高利潤的提振，海外礦山將進一步推進復產和生產進度。從統計的部分礦山生產企業來看，較去年產出量仍有所上調。

　　高利潤下，國內礦山生產也將進一步恢復回升。三季度產出同比跌幅在逐漸收窄中，預計四季度將回歸至去年同期水平。不過年末至明年初，由于季節性原因，高緯度地區生產將再度受限。

　　ILZSG數據顯示，7月份，全球鋅礦產出包括海外鋅礦產出量當月同比增速開始轉正，預計在內外礦山趕產下，今年后期其產出當月同比增速有望擴升。從全年來看，由于二季度海外礦山產出收縮量相對明顯，基本抵消了新增產能的釋放量，今年鋅礦產出量環比仍小幅收縮。海外鋅礦產出釋放增量將后延至2021年。同時，國內鋅礦進口量于7月份也開始溫和回升至近27萬實物噸，8月份大幅走高至41萬實物噸。隨著國內鋅礦需求量的增加，預計四季度進口礦量將持續提升。

　　其二，中期鋅價高位回落的可能性增加，前期礦山和貿易商囤的鋅礦貨物存在貶值壓力，故后期或將階段性拋貨。

　　其三，從礦原料需求端來看，今年后期仍偏高。高冶煉供應預期下，冶煉廠剛性補庫需求增加，疊加冬儲需求也將持續。由于冶煉廠于三季度已開始提前布局原料儲備，9月份煉廠原料庫存水平普遍已從7~8月份的27~28天左右，提高至1個月以上。

　　預計三季度末鋅礦加工費已下調至相對低位，短期或可能低位反復波動，預計四季度鋅礦加工費將有望再度緩慢企穩走高。

　　供應壓力或逐漸顯現

　　國內冶煉方面，今年4~8月份冶煉處于集中檢修的周期中。從兩個階段來看，4~6月的檢修，主要由于礦端收緊，冶煉利潤的下調，對冶煉形成傳導，導致了冶煉產出的被動收縮；7~8月，冶煉利潤已經出現了恢復提升，但由于去年以來國內冶煉企業多數維持高負荷的生產，因此設備檢修需求增加，并集中在7~8月進行檢修。7~8月份國內冶煉產出恢復節奏相對溫和。

　　自9月份開始，國內冶煉產出將環比明顯提升。第一方面，冶煉利潤恢復至較為可觀的水平，提振冶煉企業生產意愿；第二方面，在上半年產量偏低的情況下，今年后期部分企業沖刺全年生產目標的壓力較大；第三方面，新疆紫金10萬噸產能和青海中鉅8萬噸產能將于10月份開始投產釋放，預計將于11~12月逐漸貢獻出產量，同時，云南祥云飛龍等企業將于四季度實現進一步的提產擴產計劃。

　　三季度鋅內強外弱格局相對凸顯，鋅進口盈利窗口也于8月份一度打開。其余多數時間，進口虧損幅度維持于相對低位。三季度通過海外直接流入，以及保稅區流入的方式，進口鋅對國內供應形成一定的補充。7月份鋅進口量為4.4萬噸，8月份小幅增加至4.7萬噸，9月或為3萬~4萬噸。

　　今年仍需進一步跟蹤鋅內外比值和進口盈虧的表現。基于國內進口礦的補充需求，加上國內供需格局仍偏強于海外，故今年后期進口窗口仍有望階段性打開，進口鋅流入量環比上半年大概率將增加。

　　此外，三季度韓國鋅冶煉廠由于紅狗礦發運的問題，導致其冶煉生產受到影響。預計四季度其生產回歸正常后，或可能增加對中國的出口量。

　　ILZSG數據顯示，7月份全球鋅冶煉產出量當月同比也開始轉為正增長，為1.3%。與此同時，7月份海外鋅冶煉產出也開始轉為0.4%的正增長。預計8~9月份海外冶煉產出繼續回升。

　　二季度海外疫情對冶煉端的干擾相對有限。主要影響的企業，包括了納米比亞Skorpion冶煉廠、秘魯Nexa旗下的Cajamarquilla、以及印度斯坦鋅等企業。隨著疫情影響的褪出，三季度上述企業基本已逐漸恢復正常生產。

　　此外，美國馬頭公司復產后，于今年將逐步提產釋放產出，墨西哥Torreon產能增加后產量也繼續釋放增長。而德國MWD再生鋅企業永久關閉，退出生產。

　　環比來看，三、四季度海外鋅冶煉產出較二季度將逐漸恢復回升。全年來看，海外冶煉產出量難有增量，較2019年僅小幅變化。海外冶煉增量預計將需等待至2021年才體現出來。

　　消費驅動節奏可能放緩

　　二季度以來，國內經濟恢復形勢相對可觀，基于基建為逆周期調節的工具，7月份以來，政府對基建的倚仗有所減弱，專項債轉為投向棚改的比例明顯提升。9~10月，本年度最后一批專項債的發行規模仍較大，但對于其落地和投資取向來看，落腳在基建的比例或仍偏謹慎。此外，11~12月的新增專項債發行將以明年的發行額度為指引，預計明年基建逆周期的調節力度或可能繼續放緩。

　　房地產方面，在去杠桿和降庫存的背景下，房地產融資收緊的壓力已經開始在拿地端體現，全國100城土地成交面積持續回落。預計該趨勢將進一步傳導至房屋新開工方面，四季度房地產投資和房屋新開工面積均面臨下行的壓力。此外，三季度以來，房屋竣工面積回暖不及預期，顯示房地產后端的傳導尚相對偏慢。由于去年四季度房屋竣工面積基數較高，預計今年四季度房屋竣工面積當月同比增速仍可能維持負增長。

　　家電方面，6~8月，家電產銷恢復態勢良好，國內消費回升，以及出口形勢好轉，雙雙驅動。但需注意的是，9月份，空調排產量環比明顯下降，一方面為出口方面出現了下調；另一方面，前期產品庫存已有一定的累積，加上持續高負荷生產后設備存檢修需求。9月份以來海外歐美疫情的反復，或開始影響到了國內的出口表現。今年后期仍需重點關注海外發達國家的疫情控制情況，以及對國內家電出口可能形成的進一步影響。對于國內家電的銷售方面，預計后期同比將維持相對平穩的態勢。

　　汽車方面，前期中央和地方政府均推出了消費刺激政策，以及各大車企的促銷活動，加上基建加碼對重卡需求的拉動，4月份以來，國內汽車產銷明顯增長。同時由于2019年的低基數，5~7月，國內汽車產量當月同比增速均達到20%左右的高位。8月份，國內汽車產量同比增速回落至個位數。

　　前期刺激政策，對國內汽車產銷表現有部分提前透支，加上后期基建對重卡的拉動效應或放緩，預計今年后期汽車產銷增速或回落，當月同比增速可能延續個位數的增長。

　　三季度，國內鋅初端消費表現可圈可點。鍍鋅開工延續高開工高負荷態勢，不過鍍鋅管材類需求轉弱，產品積壓問題凸顯，部分佐證房地產前端需求的下降。壓鑄鋅和氧化鋅開工盡管在同比上仍存在一定的差距，但環比上已明顯回暖。壓鑄鋅方面，主要為海外環境改善，其相關終端產品的出口訂單恢復帶動了壓鑄鋅開工的回升。氧化鋅方面，海外經濟復蘇，以及國內汽車回暖推動輪胎需求的增加，提振了氧化鋅開工和訂單的恢復。

　　四季度，國內鋅終端驅動面臨一定的不確定性，且11~12月消費季節性轉弱；而海外經濟整體有望漸進修復，但仍需關注疫情階段性干擾可能增加。整體來看，內外驅動彼消此長，消費增速或放緩，四季度國內鋅初端消費開工表現或繼續分化。其中，鍍鋅開工或趨于穩中有降，壓鑄鋅和氧化鋅開工預計以穩為主。

　　三季度，海外經濟漸進恢復，主要經濟體的制造業PMI不斷走高。其中，美國制造業ISM從6月份再度回升至榮枯線上方，至8月份提高至56。歐元區制造業也從7月份轉為51.8，至9月份緩慢走高至53.7。8月份，日本、韓國等國制造業PMI仍處于50下方，不過環比趨于上升中。整體來看，二季度海外經濟最黑暗的時期已經過去，三季度海外經濟環比持續改善中。二季度末至三季度以來，美國汽車銷量、以及美國成屋銷售、歐洲營建產出等指標的回升，也驗證了海外經濟的復蘇態勢。需注意的是，8月份，歐洲汽車銷量、日本汽車銷量和韓國汽車產量再度出現收縮，目前預計僅為恢復路徑中的曲折表現，不改修復趨勢。

　　對于四季度的海外經濟，一方面，疫情反復仍存在隱憂，經濟整體漸進復蘇的趨勢不改；另一方面，疫苗落地的預期在提升，若疫苗落地，海外經濟進一步復蘇的可能性提高。

　　四季度國內鋅錠庫存將緩慢累積

　　三季度，國內鋅錠庫存進一步去化，下降至2017~2019年同期的低位水平。主要為供應端前期持續受限，加上8~9月份消費端回暖改善，以及國慶節前補庫需求增加所帶動。

　　四季度，國內鋅錠庫存或從低位緩慢累積。一方面，國內冶煉產出加速釋放，加上進口鋅仍有望階段性流入補充；另一方面，國內終端消費驅動或轉弱，加上季節性消費將轉淡。不過，基于國內鋅供需格局從三季度的小幅短缺轉向緊平衡或小幅過剩，四季度國內鋅錠庫存整體回升空間尚不會很大，且累積節奏將相對緩慢。

　　海外方面，三季度隱性庫存進一步顯性化，LME鋅庫存整體延續明顯上升的趨勢。對于四季度，一方面，海外鋅消費恢復或反復，但預計漸進趨勢不改，而冶煉生產已基本回歸至正常狀態，海外鋅供需過剩態勢延續。另一方面，海外鋅隱形庫存較高，鋅庫存仍可能繼續從隱形化轉為顯性化。四季度海外鋅庫存包括LME鋅庫存仍存持續累積增加的壓力。

　　 轉自：中國有色金屬報