6月22日，慕思健康睡眠股份有限公司披露了招股書，擬募資18.99億，用于華東健康生產線建設項目、數字化營銷項目、健康睡眠技術研究中心建設項目。

2018年9月，慕思總裁姚吉慶曾頗具信心地告訴記者，慕思已經做好了上市的準備，再過三年，慕思將做到100億。

在三年之約還剩兩個月的時間點，慕思終于將自己的上市進程大大地往前推了一步。我們也得以從其披露的招股書上，一窺慕思百億目標的完成度及其未來。

三年之約和單薄的故事

回到三年前姚吉慶接受采訪時的情景，2018年之前，家具行業“大行業、小產業”的標簽比現在更顯眼。彼時整個家居建材行業規模達到4.34萬億，但卻沒有一家家具企業能夠實現百億銷售額，歐派成為第一家達成這個目標的企業。

至于床墊企業，百億目標更是一個相對遙遠的目標，彼時喜臨門營收為42億，慕思的規模近32億元。

值得注意的是，彼時喜臨門40余億的營收是建立在32.11%增幅上的。如果將時間繼續往前梳理，從2012年到2017年，喜臨門的增長率劃出了一條優美的曲線，而慕思必然也正在經歷相似的階段，這也不難理解姚吉慶的信心來源。

即使按照2018年增長率首次出現下滑的32.1%計算，只要保持住相關增速，那么喜臨門沖擊百億目標并不是異想天開。可惜的是，沒有人能預料到，節節攀升的增長率會在之后兩年遭遇腰斬。

而按照2019年增長率來看，慕思的增長率是遠高于喜臨門的，這意味著慕思在高速增長期的增長率很可能也高于喜臨門，從這個角度來看，慕思的100億目標同樣屬于合理預期。

2018年，“房住不炒”的基調在全國兩會上正式提出，之后就是密集的調控措施出爐，房地產的增長率應聲下降，床墊企業的增長率也隨之趨緩。

可以看到，整個床墊行業的增長其實和房地產市場增長率密切相關的，這種增長無法保持穩定性和持續性，再疊加疫情對整體行業的負面影響，自然導致了床墊行業及相關企業的增長不及預期。

所以到了2020年，慕思的整體營收僅為44.52億元，且其增長率降到了15.28%，和喜臨門趨同。

更重要的是，幾家頭部企業的市占率疑似也處于緩慢增長的階段，這讓慕思的資本故事顯得更為單薄。

雖然有研究機構在2019年估算慕思的市占率為8%，但和目前公布的數據很難匹配。如果以前瞻產業研究院對喜臨門4%的估算為基準的話，慕思的市占率不會超過3.5%。

再根據市場規模的增長速度來看，幾家頭部企業的市占率成長基本屬于微乎其微。一個顯而易見的結論就是，床墊企業這幾年吃的都是增量紅利，是得益于行業本身的增長而自然擴張，并沒有所謂商業上的勝利或者說模式上的勝利。

當然，想象空間還是有的，中國床墊行業CR5僅14.5%，不僅遠低于美國同期的70%，甚至遠低于國內定制衣柜、冰箱等行業的市場集中度。

就市場發展現狀而言，床墊行業還處于產能擴張期的粗糙競爭，說一句未來可期并不為過。但這種快速增長期，卻沒有企業能顯著提高自己的市占率，嘆一句長路漫漫也理所當然。

發展和未來

商業模式的因循守舊更多是對成功路徑的依賴，這是人性，并不能苛責。但其反應到產品上，就會直接影響企業的戰略規劃。

2018年，姚吉慶在喊出三年百億目標時，曾簡潔有力地描述過慕思的發展方向：一是睡眠系統，包括睡眠精油、香薰、家紡等產品，二是軟體家私。

方向是清晰的，但成績卻不如人意。

根據慕思的招股書披露，2018年—2020年，慕思核心產品床墊營收占比分別為為58.07%、59.01%和54.22%，幾乎沒有變動，其它諸如床架、床品等產品的占比也十分穩定，僅在小數點后面進行變化。

產品銷售收入占比沒有變化意味的公司的商業模式的穩定和可持續性，但也意味著姚吉慶期待中產品的橫向拓展，并沒能達到預期目的，所有的增長都更像是隨著市場規模擴大的自然增長。

口頭的戰略可能和實際的行動會有所偏差，所以我們重新梳理慕思的品牌矩陣和組織架構會發現，慕思單獨給V6家居設立了一個事業部，連線上銷售都是分開的。

V6家居的定位是面向年輕人的時尚品牌，聚焦高質量、高顏值、高性價比，營銷活動也屬于大手筆，不僅簽約了李現做代言人，還以2748萬元贊助了《中國好聲音》全國海選。

V6家居目前的產品以2000—4000價位為主，是清晰的年輕人可接受的價格區間，但在全面出擊的態勢下，卻沒能真正打動年輕人。

V6家居官方天貓店中累計總銷量大概在5000左右，這個量完全看不出是一個龍頭企業主要戰略品牌。

如果一個面向年輕人的品牌線上出貨量這么低，那是很難讓人相信其最后能實現企業戰略布局的。

慕思募資用途，也沒有太多新意，根據招股書披露的信息，主要是華東健康生產線建設項目、數字化營銷項目、健康睡眠技術研究中心三個。

生產線主要是產能擴張和布局，此處不作具體討論。

先看技術研究中心，根據招股書的信息，慕思的研發費用近三年分別為7715萬元、7409萬元、9035萬元，占營收比2.42%、1.92%、2.03%，在比例上基本和喜臨門、夢百合這些企業相近，在數值上略微落后。

雖然在可預期的時間和尺度內，床墊的生產模式和技術可能并不會出現劇烈的變革，床墊行業的技術也處于初期階段，無法顯性展示。

但對于走中高端路線的慕思，除了營銷層面，科技含量的不斷提升，每一處細微體驗的改變，都可能是鞏固其品牌形象的利器。

隨著健康睡眠技術研究中心的建立，慕思在研發層面上是有進步空間和想象空間的，譬如慕思“成為全球最大的智慧健康睡眠解決方案提供商”的愿景，必然需要長期且大規模的研發投入才能支撐。

然后是數字化營銷項目。從慕思的V6家居推進的現狀來看，其確實需要加強數字化營銷轉型的速度。

而慕思為此次招股書描繪的未來是：依托于云計算、大數據分析、物聯網等新型信息技術手段，打造統一集團信息化平臺，實現跨地區產業連接及業務協同。這個愿景在近幾年有一個熱門詞匯可以概括——全流程數字化。

在正在從事的研發項目中，慕思恰好正在和廈門瑞為信息技術有限公司合作開發一個叫做智慧門店管理系統的應用，這顯然是在門店數字化層面有所構想。

總的來說，前景是光明的，但慕思近期的探索和投入確實是需要一定時間的試錯或者說沉淀，需要慕思展現出其在品牌塑造上的嗅覺和持續堅定的戰略決心。當然，也要解決一些潛在的危機。

潛在的危機

慕思的品牌建設一直為眾人贊許，也是姚吉慶的得意之作。這種成功的品牌建設帶來最直觀的表現就是毛利率遠高于同行。

過去三年，慕思主營業務毛利率為49.28%、53.49%、49.14%。相比之下，喜臨門去年的毛利率為33.76%、夢百合為33.92%，顧家家居為35.21%。

但這種高毛利并沒能帶來凈利潤的提升，慕思過去三年的凈利潤僅為5.4億、3.3億、2.2億，并沒有和喜臨門、夢百合等其它競爭對手拉開明顯差距，僅2020年表現稍好。因為中高端品牌的定位使得銷售費用同樣會高企，從而拉低凈利潤表現。

如果說，高毛利、低凈利是類似中高端品牌在成長階段必經的過程，那慕思和歐派的合作，則進一步拉低了慕思所能講的故事的上限。

從2019年開始，慕思和歐派實現深度捆綁，當年就在直供渠道占據了38.30%的銷售占比，但毛利率下降至37.71%。

至2020年，歐派所占直供渠道比例進一步提升至74.62%，毛利率進一步下降至23.35%，這甚至比夢百合直供渠道的28.33%都低，這完全不是一個定位中高端品牌應該出現的情況。

當然，目前慕思的直供渠道占比仍然很低，僅8.74%，遠低于喜臨門41.78%和夢百合61.90%的比例，仍能維持平均毛利率高于同行的現狀。

但如果直供渠道的占比持續擴張的情況下，對慕思的品牌建設及財務狀況都會有持續的負面效應。如何去平衡其中的關系，則是慕思需要解決的問題。

這一點，在招股書中也有十分直白的描述，即：隨著歐派家居對公司收入規模和占比的進一步提高，將可能對公司毛利率和運營資金造成不利影響。

2018年，姚吉慶說，慕思有雄心，也有信心做“全球健康睡眠行業的領先者”，并許下3年百億的目標。2021年，慕思招股書中其戰略目標已經是“成為全球最大的智慧健康睡康眠解決方案提供商”。

如果以目前的行業發展態勢而言，慕思的期待可能還需要相當長的時間去沉淀和堅定的品牌、技術投入，至少三年是很難實現的。

但我們期待床墊行業早日走過整合期，以進入更高層次的競爭，讓消費者享受到更多行業進步帶來的睡眠樂趣，也期待慕思早日達成百億目標。

作者 | 劉林