德爾塔變異病毒的蔓延引發燃市場恐慌情緒，全球金融和商品市場受到重創，美債收益率下挫，美元指數接近93關口。美債美元走勢分化背景下，貴金屬1800美元/盎司上方震蕩調整，暫無明顯的趨勢性走勢。然而，下半年貨幣政策轉向在即，美元指數和美債收益率將會重拾強勢行情，對于貴金屬而言形成利空，因此，筆者認為貴金屬下半年弱勢行情難以避免。

　　疫情反彈與美元走強 貴金屬走弱

　　疫情反彈點燃市場恐慌情緒，全球金融和商品市場受到重創，美債收益率則下挫，美元指數觸及近三個月高位，令黃金對其他貨幣持有者來說更加昂貴，并蓋過了美國指標國債收益率急挫的影響。金價在震蕩交投中持穩，現貨黃金尾盤收報1812.64美元/盎司；盤中一度跌超20美元至1800美元下方。 現貨白銀一度下破25美元/盎司關口，為4月13日以來首次，最終收跌1.91%，報25.17美元/盎司。

　　2021年上半年，美聯儲貨幣政策的走向成為黃金價格走勢的核心影響因素，而美債收益率和美元指數則是核心驅動。一季度，黃金從1960美元/盎司的高位最低跌至1676美元/盎司。4~5月，美聯儲官員和議息會議淡化通脹影響，疊加疫情惡化和地緣政治不確定性升溫帶來的避險需求影響，黃金價格上升。美聯儲6月議息會議釋放超預期的貨幣政策轉向的鷹派信號，黃金迅速走低。7月初，受德爾塔變異毒株再度蔓延、美國就業市場和聯儲貨幣政策無新進展的影響，黃金則回升。但美元指數的強勢表現使得貴金屬承壓回落，目前穩定在1800美元/盎司附近。

　　美聯儲貨幣政策轉向是核心

　　疫情沖擊，市場恐慌，經濟停滯。歐美央行迅速推出超寬松的貨幣政策，避免流動性危機發展為金融危機，更是降低經濟危機的程度；主要經濟體政府也采取積極的財政刺激措施，從需求側調控經濟，降低經濟危機的影響；各主要經濟體在2020年下半年進入漸進復蘇階段，2021年逐步進入強勢復蘇期，當然其復蘇進展與本國疫情防控和相關政策密切相關。當前，疫情仍然對宏觀場景有顯著影響，原因在于經濟漸進復蘇的背景之下，“疫情惡化-經濟前景不確定性加強-貨幣政策需要維持寬松”的傳導路徑意味著疫情決定了流動性及其預期的松緊；因此，在當前宏觀背景下，美聯儲在近期維系貨幣政策的穩定；然而在疫苗接種與經濟復蘇的進展、通脹以及就業等因素的影響下，美聯儲貨幣政策調整的緊迫性亦是不斷上升。最核心的兩次轉變就是1月初召開的美聯儲議息會議紀要和6月的議息會議聲明，貨幣政策轉向預期對貴金屬價格均產生了較大的影響。

　　美聯儲6月議息會議釋放鷹派信號，上調隔夜逆回購利率和超額準備金利率各5 BP，上調GDP增速預期及近三年的PCE通脹預期，美聯儲官員預計到2023年底前會有兩次加息，加息時間和速度均快于之前。鮑威爾釋放將會開始討論縮減購債規模的信號，坐實了對美聯儲將很快收縮刺激力度的擔憂，美聯儲整體偏鷹派的表現表明貨幣政策轉向已經來臨。

　　從美聯儲貨幣政策目標、調整參考指標、美聯儲官員講話以及經濟表現，筆者對美聯儲的貨幣政策調整的影響因子進行了分析，認為以下幾個因素為美聯儲貨幣政策進行調整的關鍵因素：第一，疫情風險得到有效控制，75%以上的疫苗接種率，當前仍在推進中；第二，美國就業市場數據持續向好；第三，美國通脹持續上漲，距離美聯儲通脹目標愈發遙遠，給寬松貨幣政策施加壓力；第四，美國寬松財政政策逐步退出，美債的發行量小幅下降；第五，美國經濟逐步進入繁榮期。以上五個政策調整影響因素中，除第一和第二個仍未達到美聯儲所說的實質性進展，其他均已實現，因此從政策調整因子來考慮，美聯儲的貨幣政策調整也箭在弦上。

　　美聯儲主席鮑威爾今年曾經表示，將會參考2013~2014年的貨幣政策的退出路徑來進行本次貨幣政策的調整，2013~2014年貨幣政策退出路徑明確從釋放縮減購債規模信號到實施縮減購債規模措施再到降息的時間安排。具體如下：第一階段，2012年12月13日，美聯儲推出第四輪QE4，月購債額850億美元；第二階段，2013年6月20日，伯南克表示今年開始放緩QE，明年結束QE；第三階段，2013年12月19日，美聯儲利率決議宣布縮減購債規模100億美元，逐步退出QE；第四階段，2014年10月30日，美聯儲宣布正式退出QE；第五階段，2015年12月16號，美聯儲開啟加息（退出QE和加息間隔一年，主要是中國供給端結構改革的影響）。

　　宏觀經濟數據表現強勁對于美聯儲貨幣政策的調整提供動力，疊加近期美國逆回購規模不斷刷新歷史新高，疫苗接種率不斷提升，美聯儲官員不斷釋放鷹派言論，筆者認為美聯儲貨幣政策調整在即。基于美國經濟進入強勢復蘇期、美國政府寬松政策即將退出以及疫情風險得到有效控制等因素影響，參考2013年~2014年美聯儲QE退出路徑，當前美聯儲貨幣政策為：第一階段，2021年7~9月將會釋放縮減購置規模的信號；第二階段，2021年10~12月則逐步開啟縮減購債規模的政策調整，每月縮減100億美元~150億美元；第三階段，2022年6~9月正式結束第五輪QE；第四階段，2022年12月或者2023年初開始加息，2023年~2024年會加速加息。

　　美聯儲在7~9月則會釋放縮減購債規模的信號，重點關注四個關鍵的時間點。第一是7月份，鮑威爾在國會作證的證詞，可能會釋放縮減購債規模的信號；第二是7月28日的議息會議，關注會議聲明、鮑威爾講話和8月18日會議紀要；第三是8月份，鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行年會的講話；第四是9月22日的美聯儲議息會議，如果7~8月沒有釋放明確的縮減購債規模信號，本次議息會議一定會釋放明確的信號。

　　這四個關鍵節點均是美聯儲釋放縮減購債規模信號的關鍵期，屆時對貴金屬市場會產生重要的沖擊。

　　美債收益率和美元指數是核心影響因素

　　當前，美債收益率（特別是TIPS）和美元指數依然是金銀行情的核心驅動，美國宏觀數據的表現和貨幣政策也通過美債收益率和美元指數影響貴金屬價格，因此，從黃金債券屬性和貨幣屬性出發均仍需要重點關注美債美元走勢。

　　美債仍然是市場的交易核心，一方面，黃金作為零息債券，在長端美債收益率持續走強的情況下黃金的相對收益預期在持續回落；另一方面，美債的長端利差表明，大量的資金認為市場只是炒作短線通脹而對于美聯儲啟動工具調節長端市場有預期，市場轉而開始擔憂美國貨幣政策轉向將開始提前，雖然聯儲主席鮑威爾和部分官員一再重申維持偏寬松的環境保證經濟復蘇，但對于基準利率的維系時間出現了明顯的分歧。美聯儲貨幣政策轉向已成必然，美債收益率和美元指數將會持續走高，這將會施壓黃金的走勢。

　　美元指數作為貴金屬的計價貨幣，對貴金屬具有直接和間接影響。直接影響方面，美元指數上漲，即計價貨幣升值，對于被計價的商品而言，貨幣尺度價格則會下降（并非價值下降），故美元升值直接反作用于貴金屬，使得承壓回落。間接影響方面，美元指數上漲，美元資產的價值上升，將會吸引資金從貴金屬市場流入美元資產市場，這樣的資金流向，對于貴金屬市場而言也會形成利空；另外，美元升值說明經濟強勁，市場風險偏好升溫，那么避險黃金的吸引力就會下降。因此，美元指數和貴金屬之間具有顯著的負相關關系。

　　當前，美債收益率因為實際利率的回落和通脹預期的高位偏弱震蕩而持續回落，下半年，隨著美國經濟進入繁榮期，經濟強勁利好實際利率，美財政寬松政策的效果減弱，聯儲開始逐步的調整貨幣政策，將會釋放縮減購債規模的信號，美國實際利率將會出現增加，這將會對美債收益率形成直接的利好影響。另外，雖然通脹預期和通脹會出現回調，但是原油價格的強勢預期也可以避免通脹出現大幅的回落，因此，通脹和通脹預期回落預期對美債收益率的負面影響相對有限，美實際利率的上行幅度或將顯著高于通脹預期小幅回落的負面影響。筆者認為，十年期美債收益率在第三季度將會重拾強勢行情，繼續上升，繼續上探1.8%，不排除漲至2%的可能。

　　6月初開始，美聯儲官員不斷發出縮減購債規模的言論，美聯儲緊貨幣政策收緊的預期持續上漲，美元指數低位反彈，持續走升，特別是美聯儲議息會議釋放鷹派信號后，美元指數持續上漲，最高達到92.84。當前，美聯儲貨幣政策轉向沒有釋放進一步的信號，所以美元指數跟隨美債收益率有所走弱，但是美聯儲在三季度釋放縮減購債規模信號，并在四季度實施縮減購債措施的貨幣政策整體預期，將會持續美元指數繼續反彈，美元指數本輪回落基本接近尾聲，接下來將會繼續走強，2021年下半年突破93.44后，漲至94.7~95的可能性依然比較大。

　　因此，美債收益率和美元指數的走勢展望，對于黃金而言會形成利空，我們繼續看空貴金屬下半年走勢。

　　貴金屬下半年整體弱勢難以避免

　　美元指數和美債收益率走勢繼續影響貴金屬價格走勢，美聯儲貨幣政策轉向預期依然存在，政策動向將會繼續拖累貴金屬的走勢，因此，下半年貴金屬弱勢觀點不變。當前，在沒有新的政策和數據指引下，黃金短期行情仍維持相對高位，1828美元/盎司的60日均線和1850美元/盎司關口均為強阻力位，上方空間相對有限；關鍵位置下方仍將會維持弱勢，隨著美聯儲貨幣政策新導向出現，黃金若跌破1750美元/盎司的支撐位則會回到1720美元~1740美元/盎司的前期寬幅震蕩區間；下半年黃金再度下探1650美元~1675美元/盎司區間可能性大；在美聯儲美元進一步的貨幣政策調整信號出現前，黃金運行區間預計為1750美元~1850美元/盎司或363元~385元/克。當前，即使行情反彈幅度較大但是不改變整體的弱勢趨勢，黃金上漲反而提供沽空的機會，風險厭惡者暫時建議觀望，激進者可擇機逢高沽空。對于白銀而言，近期行情偏弱，運行區間依然在25美元~26.5美元/盎司區間（5200元~5500元/千克），上漲之際則擇機做空；下半年或跌至22美元~24美元/盎司區間。美聯儲貨幣政策轉向已經開啟，近期，繼續關注變異病毒的進展和美聯儲官員的講話。（方正中期期貨）

　　 轉自：中國有色金屬報