原標題：【澤平宏觀】房地產盛宴的受益者：房價構成分析 ——房地產周期研究之十四

　　導讀：在房地產的盛宴里，誰切得了最大的蛋糕？本文分析了房價構成，以便更好地理解房地產市場的利益主體、激勵機制以及各自的行為模式，并有助于判斷房市的博弈結構和趨勢。

　　摘要：

　　1、地方政府是最大受益者：政府所得占房價的6成左右，占比高。從宏觀層面看，2014年，土地出讓金和房地產相關的稅收占房地產銷售額的85.8%；從中觀城市看，2015年，土地出讓金和稅收的占比56.8%；從微觀上市企業看，2015年，土地轉讓金和稅收占房價的56%。

　　2、從宏觀層面看，地價和房地產相關稅收占商品房銷售額已達8成。1999-2015年，國有土地出讓金從514億激增至3.25萬億，增長63.3倍，占地方財政本級收入的比例從9.2%增加至39.2%。2004-2014年，5個房地產特有稅種稅收合計從1207億元飆升至1.38萬億，十年間增長11倍，占地方財政本級收入之比也從10.16%上升至18.21%。2004-2014年，6個房地產業相關的稅種稅收合計從1028億元上升到7294億元，增長7倍。2014年6種稅種稅收合計占地方財政本級收入的比重為9.61%。地價和房地產相關稅收占商品房銷售額已達8成。

　　3、從中觀城市看，土地出讓金和相關稅收占房價比重為56.8%，主要是土地價格推動房價上漲，各地方建安成本差異不大。1）將房價分解為土地轉讓金、稅收、建安成本、公司毛利，通過計算北京、上海、廣州、深圳、杭州、天津、南京、武漢、重慶、成都、蘇州11個城市2014、2015年的房價構成，發現土地和稅收成本占比從2014年的51.6%上升到2015年的56.8%；2）建安成本各地差別不大，不是各地房價差距的主要原因；3）通過回歸分析發現，土地價格顯著影響房價。

　　5、結論：受益于土地財政，地方政府是房價上漲的最大受益者，占6-8成；由于地方政府對土地財政的依賴，天然追求土地出讓收入最大化；客觀看待過去幾十年土地財政為中國城鎮化融資的歷史貢獻，但也要正視地價推高房價、拉大財富差距等負面作用；土地財政難以持續，出路在于建立房產稅、消費稅、個人所得稅等地方主體稅，這涉及深層次的經濟乃至政治改革，不動產實名制和金融實名制是現代國家治理的基礎。

　　風險提示：貨幣收緊

　　目錄：

　　1.1 1999-2015年土地出讓金增長63.3倍，2015年占地方財政本級收入39.2%

　　1.2 2004-2014年5種房地產特有稅收增長11倍，占地方財政本級收入之比從10.2%上升至18.2%

　　1.3 2004-2014年6種房地產相關稅收增長7倍，2014年占地方財政本級收入之比9.61%

　　1.4地方政府獲得房地產行業收入的80%

　　2.1房價分化嚴重，建安成本差別不大

　　2.2土地成本增速高于房價增速，推高房價

　　2.3房地產稅費占房價比重平穩，約為2成

　　2.4政府所得占房價的比重大約為6成，企業毛收入占比3到4成

　　3.1行業層面看，房價中拿地成本占4成，土地成本與稅收約占6成

　　3.2企業層面來看，房企凈利占營收比重低且在下降，土地成本持續攀升

　　正文：

　　政府所得切掉房價奶酪的6-8成。從宏觀上看，2014年，土地出讓金和稅收占房價的比重達8成以上，歷史平均為61.7%；從中觀上看，2015年土地出讓金和稅收占房價的6成左右；從微觀上來，2015年政府所得也大約占房價的6成左右。政府所得在房價占比高是不爭的事實。

　　地價和房地產相關稅收占商品房銷售額已達8成，地價和房地產相關稅收增長迅猛。2014年，全國商品房銷售額為87281億，土地出讓金和11種相關稅收65599億，地價和房地產相關稅收占商品房銷售額達84.2%。1999年-2015年，國有土地出讓金從514億增至3.25萬億，增長63.3倍，占地方財政本級收入的比例從9.2%增加至39.2%。5個房地產特有稅種稅收合計從2004年的1207億元，飆升至2014年的1.38萬億，十年之間增長11倍。占地方財政本級收入之比也從2004年的10.16%上升至2014年的18.21%。這6個房地產業相關的稅種稅收合計，從2004年的1028億元，上升到2014年的7294億元，增長7倍。2014年，6種稅種稅收合計占地方財政本級收入的比重為9.61%。

　　1.1 1999-2015年土地出讓金增長63.3倍，2015年占地方財政本級收入39.2%

　　1999-2015年間，國有土地使用出讓金收入增長63.3倍，復合增長率29.6%。1999年城市住房制度改革后，國有土地使用權出讓收入增長速度大幅提升，1999年為514億元，2001年即達1296億元，到2014年已經達到4.26萬億，2015年雖降至3.25萬億，但復合增長率仍然達29.6%，占地方財政本級收入的比例從9.2%增加至39.2%.

　　1.2 2004-2014年5種房地產特有稅收增長11倍，占地方財政本級收入之比從10.2%上升至18.2%

　　目前涉及房地產業的稅種有11個，其中5個稅種為房地產行業所特有，包括房產稅和城市房地產稅、城鎮土地使用稅、土地增值稅、耕地占用稅以及契稅。5個房地產特有稅種稅收合計從2004年的1207億元，飆升至2014年的1.38萬億，十年之間暴漲11倍。占地方財政本級收入之比也從2004年的10.16%上升至2014年的18.21%。

　　1.3 2004-2014年6種房地產相關稅收增長7倍，2014年占地方財政本級收入之比9.61%

　　除房地產行業特有的稅種外，土地財政還包括6個與房地產相關的稅種。這6個稅種無法直接獲取，但可以從分項目中間接獲取。包括教育附加費、城市維持建設稅、房地產企業營業稅、房地產企業所得稅、房屋轉讓個人所得稅和印花稅。這6個房地產業相關的稅種稅收合計，從2004年的1028億元，上升到2014年的7294億元，增長7倍。2014年，6種稅種稅收合計占地方財政本級收入的比重為9.61%。

　　1.4地方政府獲得房地產行業收入的80%

　　地價和房地產相關稅收占商品房銷售額已達八成。2014年國有土地使用權出讓收入和11個房地產相關稅種稅收占當年全國商品房銷售額的84.2%，僅僅考慮國有土地使用權出讓收入和5個房地產特有稅種稅收，也占到當年全國商品房銷售額的74%。

　　土地出讓金和稅收占房價的6成左右。我們抽取北京、上海、廣州、深圳、杭州、天津、南京、武漢、重慶、成都、蘇州這11個城市進行中觀城市層面房價構成的核算。房價分解為以下4個部分：樓盤建設成本（建安費用）、土地轉讓費、政府稅收（不區分征收對象）、企業毛收入（不考慮企業財務成本、人員成本等）。我們計算發現，2015年，土地成本占房價的40.1%，稅收成本占16.7%，建安費用占比11.1%，企業毛收入為30.1%，土地成本加稅收成本占房價的6成左右。

　　行業房價分解顯示，拿地成本占房價4成以上，稅收占比約13%，政府這兩項收入之和占房價的6成左右。隨著地價上升，上市房企的營業收入中成本占比上升，利潤占比下滑，繳稅略有下滑。

　　3.1行業層面看，房價中拿地成本占4成，土地成本與稅收約占6成

　　2015年，通過加總企業數據進行行業層面數據的估計，從整個房地產行業來看，拿地成本占房價4成有余，稅收（不含進入成本部分）約占13%，凈利潤約占7%，政府通過賣地與稅收可獲得房價的56%。

　　我們使用2015年利潤表的數據分析整個行業的房價結構。營業稅金及附加一項的數據缺乏，我們按照萬科與保利的平均水平10%來估算。由于近幾年地價上漲，我們按照地價占營業成本48%來測算房價結構。

　　2015年拿地成本占房價的43.23%，政府獲得的地價和稅收收入占當年房價的56.05%。政府獲得的地價和稅收收入占當年房價的56.05%。房價分解結果顯示，2015年，營業成本占房價比重最高，為71.62%，其中拿地成本占房價的43.23%，開發建設及其他成本占房價的28.39%。占房價比重第二高的是稅收（不含進入成本的稅收），約為12.82%，包含2.82%的企業所得稅和10%左右的營業稅金及附加。政府獲得的地價和稅收收入占當年房價的56.05%。房企獲得當年房價占比7.11%的凈利潤。房企財務費用占當年房價比重小為2.21%。包含銷售費用、管理費用、資產減值損失的其他項占房價的比重為6.24%。

　　六家房企平均凈利潤占比從2010年的19%下降至2015年的11%。具體來看，大型房企萬科、保利地產的凈利占比穩定在10%至15%之間，而中小型房企總體呈下行趨勢。

　　2015年，受凈利潤下滑影響，所得稅也出現下滑，這導致上市房企繳稅占比略有下滑。從2003至2007年，平均而言上市房企繳稅占營業收入比例從9%上升至15%，而后保持15%的水平直到2015年下滑至13%。較特殊的張江高科在2014年繳稅大幅上升，但2015年也有所下降。

　　各上市房企的財務費用占比較分化，大企業財務費用較低，小企業財務費用較高�？傮w趨勢是2008年之前上升，2008年之后下降，但保利地產和張江高科近幾年財務費用上升。萬科和保利地產的財務費用保持在1%左右，其他房企3%到5%不等，張江高科2010年之后財務費用在15%以上。