2017年1-9月份醫藥制造業實現主營業務收入21715億（+12.1%）和利潤2420億（+18.4%），與2016年同期+10.0%的收入增速和+13.9%的利潤增速相比均有明顯提升。 2017年9月的收入為2267億（+15.7%）和利潤為292億（+19.1%）。2017年醫藥工業迎新變化周期，10%是醫藥工業增速的底部區域，或有望達到13%-15%：1）醫�？刭M緩和跡象，另外新版醫保目錄調整結構性醫�？刭M及商業保險的崛起，醫藥工業增速可能進一步復蘇；2）摒棄唯低價中標、 2017年為執行新標大年，處方藥價格進入相對穩定期；3）優先審評等創新藥審批環境優化等。

醫藥制造業主營業務收入及增長率

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醫藥制造業利潤總額及增長率

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醫藥行業上市公司收入總額及增速

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醫藥行業上市公司歸母凈利潤總額及增速

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　　257家醫藥上市公司2017年前三季度收入、 歸母凈利潤同比增速分別為16.7%、 13.0%（剔除重組股國藥一致和國藥股份）；剔除醫藥商業、 醫療服務、 CRO等非制造業領域，則期間內醫藥工業類上市企業收入、 歸母凈利潤總額增速分別為16.3%、 10.5% 。與工信部最新給出的醫藥工業數據比，2017年制造類上市公司收入增速高于醫藥工業增速（2017前三季度：16.3%Vs12.1%） ， 上市公司利潤增速低于醫藥工業增速（2017前三季度：10.5%Vs18.4%）。 估計主要原因是中藥飲片類上市企業占比小且上市公司研發投入持續加大。

醫藥上市公司分季度收入總額及增速

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醫藥上市公司分季度歸母凈利潤總額及增速

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　　剔除新股、 重組股，230家醫藥上市公司2017Q3收入和利潤增速分別為17.7%和10.6%，相對2017Q2分別提升2.5pp和下降7.7pp。 值得關注的是，剔除醫藥商業、 醫療服務、 CRO等非制造業領域，則2017Q3醫藥工業類上市企業收入和利潤增速分別為17.0%和9.1%，相對2017Q2分別提升1.2pp和下降5.1pp。在新標放量、 降價趨緩的背景下，行業增速體現出明顯的恢復趨勢。 其中表現最為突出的為生物藥和醫療服務行業，2017Q3歸母凈利潤增速分別為51.2%和57.7%。

化藥上市公司收入總額及增速

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化藥上市公司歸母凈利潤總額及增速

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化藥上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　47家化學制劑公司2017前三季度收入總額增速17.8%、 歸母凈利潤總額增速為9.1%�；瘜W制劑公司毛利率由于低開轉高開、 行業規模效應、 高毛利創新藥放量而有所提升，凈利率由于部分公司投資收益增加而升高。分季度看，2017Q3化學制劑公司收入與歸母凈利潤同比增速分別為 20.4%、 4.4%， 與2017Q2相比分別提升5.1pp和下降4.7pp。

化學原料藥上市公司收入總額及增速

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化學原料藥上市公司歸母凈利潤總額及增速

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化學原料藥上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　32家原料藥公司2017年前三季度收入總額增速為14.6%、 歸母凈利潤總額增速為-0.1%，利潤增速下滑明顯。毛利率由于部分維生素品種和中間體價格依然創歷史新高而有所提升，但凈利率由于環保投入加大而出現下降。分季度看， 2017Q3原料藥收入與歸母凈利潤同比增速分別為 12.9%、 -7.4%， 相比2017Q2增速分別下降1.1pp和5.6pp。

中藥上市公司收入總額及增速

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中藥上市公司歸母凈利潤總額及增速

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中藥上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　2017前三季度中藥上市企業收入增速為11.5%；歸母凈利潤總額增速為6.6%。 收入及凈利潤增速均低于醫藥行業整體水平。 主要原因為行業政策導向導致控費控量壓力較大，但是我們分析發現中藥行業內部也有分化，如品牌中藥增速均高于行業水平，中藥注射劑則明顯承壓。分季度數據看，中藥行業2017Q3收入和利潤增速分別為10.7%和4.5%，相對Q2分別下降約1.5pp和10.5pp。 估計主要原因在于：1）中藥注射劑企業業績繼續下滑；2）品牌中藥行業Q3收入增速下降，且行業費用投入增加。

生物藥上市公司收入總額及增速

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生物藥上市公司歸母凈利潤總額及增速

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生物藥上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　24家生物藥公司2017年前三季度收入增速和利潤增速分別為18.5%和34.6%。 行業收入和利潤增速均遠超行業平均水平。生物藥行業（剔除次新股）2017Q3收入和利潤增速分別為19.0%和51.2%，與2017Q2相比分別下降9.6pp和提升15.0pp。 我們認為主要原因在于：1）疫苗行業已過行業低點，行業迎來業績拐點；2）以生長激素等為代表的生物藥放量。

醫療器械上市公司收入總額及增速

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醫療器械上市公司歸母凈利潤總額及增速

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醫療器械上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　47家醫療器械公司2017前三季度收入總額增速為24.0%、 歸母凈利潤總額增速為16.8%。毛利率和凈利率均有所提升，估計主要是因為產品升級和規模擴大帶來盈利能力提升。從單季度增速來看，醫療器械公司2017Q3的收入和利潤增速分別為23.6%和10.6%， 與2017Q2相比分別下降0.5pp和8.8pp。 主要是因為和佳股份、 新華醫療等傳統醫療器械公司增速下滑；但樂普醫療、 魚躍醫療等平臺型公司仍然保持了快速增長。

醫藥流通上市公司收入總額及增速

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醫藥流通上市公司歸母凈利潤總額及增速

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醫藥流通上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　18家醫藥流通（不含重組股國藥一致和國藥股份）公司2017Q1-Q3收入總額增速為16.9%，歸母凈利潤總額增速為33.9%。 若剔除非經常性損益較大九州通，則歸母凈利潤增速為27.5%，增速相對2016年有所放緩。 我們認為增速放緩的主要原因為醫院終端受取消藥品加成、 降低藥占比的政策影響，終端增速有所放緩所致。從分季度數據開看，醫藥流通行業2017Q3收入總額增速為17.9%，相對上半年增速略有加快，我們認為主要是由于新標切換后醫院終端增速企穩、 兩票制促進行業集中度提升所致；2017Q3（剔除非經常性損益較大的九州通）歸母凈利潤總額增速22.6%，與上半年趨勢一致。

　　4家醫藥流通公司2017Q1-Q3收入總額增速為21.6%、 歸母凈利潤總額增速為19.3%，收入增速保持平穩，利潤增速明顯加快。從分季度數據開看，醫藥零售行業（大參林同比季度數據缺失，予以剔除），2017Q3收入總額增速為22.1%，延續2017Q2的高增長趨勢 ； 歸 母 凈 利 潤 總 額 增 速 為 25.3% ， 相 對2017Q2略有下滑，主要原因在于一心堂并購門店數較多，而并購門店的盈利能力較低。

醫藥零售上市公司收入總額及增速

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醫藥零售上市公司歸母凈利潤總額及增速

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醫藥零售上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　15家醫療服務上市公司2017年三季報收入總額 增 速 為 36.0% 、 歸 母 凈 利 潤 總 額 增 速 為41.4%，收入、 利潤增速均保持較高水平。分季度數據看，醫療服務行業2017Q3收入同比 增 長 46.2% 、 歸 母 凈 利 潤 總 額 同 比 增 長57.7%， 與2017Q2相比分別提升15.1pp和8.9pp，主要原因在于愛爾眼科、 美年健康等龍頭公司業績呈現加速。

醫療服務上市公司收入總額及增速

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醫療服務上市公司歸母凈利潤總額及增速

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醫療服務上市公司毛利率及凈利率（整體法）

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　　政策方面：國家陸續出臺研發生產、 招標準入、 醫藥流通、 分級診療、 醫保目錄調整與醫保支付價改革等，政策主線是以質量和創新為導向，我們認為將整體利好龍頭，醫藥行業步入發展新周期，2016-2020年將成為醫藥行業改革優化的5年。 優質龍頭企業和行業劣質標的將顯著分化，行業格局將得到極大優化。

中國醫藥行業步入發展新周期

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　　1）1970-1980年：行業增速主要受醫保覆蓋范圍·擴容和醫�？刭M影響；2）1981-2000年：DRGs醫保支付方式出臺和專利導向下，新藥獲批放量決定行業增速。

優先審評Vs非優先審評市場對比

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已發批件的優先審評品種所需審評時長分析

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　　近10年全球藥物銷售排行前10藥物中生物藥比例逐年上升，2016年八種為生物藥。預測全球生物藥市場規模將從2016年2020億美元上升到2022年的3260億美元，復合增長率8.3%。中國單克隆抗體的市場規模由2012年的35億元增至2016年的91億元，CAGR26.8%。 估計2016-2021年CAGR為25.0%，2021年將達276億元市場規模。

歷年FDA新藥批準數量

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歷年全球生物技術藥物銷售額及其預測

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　　抗體藥為生物藥中的明星，國際制藥巨頭爭相布局�？贵w藥熱門靶點之五大金剛：TNF-α、VEGF/VEGFR 、 HER2 、 CD20 和 PD-1/PD-L1及CAR-T技術，占單抗藥物市場份額合計達72%。

2016年抗體類藥物所屬公司分布（個數）

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各靶點相關單抗的市場份額（億美元）

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各靶點相關藥物的數量分布（單位：個）

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中國已成國際生物類似藥研發大國，印度緊隨其后。單抗為生物類似藥研發熱門領域，占全球在研類似藥總數的36.5%。

不同國家和地區生物類似藥在研數目（單位：個）

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全球及中國不同品種生物類似藥在研數占比

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國內已進入III期臨床的PD-1抗體藥有望在2019年前上市，進入II期的藥有望在2020年上市。我們預估到2025年，PD-1抗體藥的總銷售額能達到130億元.

熱門靶點PD-1單抗各企業前景分析

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社會效益：疫苗是傳統病預防最有效的手段，其發現深刻的影響了人類社會的發展：1）中世紀的黑死病，奪走了歐洲1/3的人口；2）天花是最古老也是死亡率最高的傳染病之一，20世紀70年代在全球被消滅；3）90年代全球消除脊髓灰質炎計劃至今，使得超過500萬兒童免于癱瘓。經濟效益：疾病的有效預防所需的社會成本遠低于疾病治療，而疫苗的開發應用則被稱為回報率極高的投資方式之一：美國CDC數據表明，考慮疾病帶來的治療費用和生產力下降，美國每年400萬新生兒免疫可直接節約凈費用近 135 億美元，節約全部社會成本 700 億美元。 若用費用—效益比值(CBR)來準確衡量疫苗帶來的經濟價值，疫苗產業的CBR可達1:16-44, 即投資 1 元錢, 可得到16-44元的效益。

壁壘高：國家戰略行業，高度行政監管，研發周期長（一般8-20年），生產要求高；集中度高： 4家巨頭（賽諾菲巴斯德、 葛蘭素史克、 輝瑞、 默克）占全球85%的市場;重磅產品頻出：全球前十大疫苗平均銷售額達16億美元，其中13價肺炎疫苗達57.2億美元；放量快：一般3-5年即可達到銷售峰值，其中疫苗之王，13價肺炎上市第二年即達41億美元。

2016年全球疫苗銷售排行榜

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　　腸道病毒 EV71手足口疫苗：全球首個預防手足口病的疫苗,2015-2016年獲批國產3家，峰值銷售可貢獻收入25億元，利潤貢獻10億元;相關上市公司：未名醫藥；兩大國產多聯苗正快速放量：智飛生物的AC-Hib三聯苗：2017年400萬支，4億凈利潤，峰值可達800萬支，8億凈利潤；康泰生物的百白破-Hib四聯苗：2017年170萬支，1.7億凈利潤，峰值可達600萬支，6-7億凈利潤；宮頸癌疫苗：2017年上市，2018年爆發；首個預防腫瘤疫苗，存量適用人群3億，峰值銷售可為相關公司貢獻超60億收入，15-20億凈利潤；相關上市公司：智飛生物+沃森生物；五價輪狀病毒疫苗：2017年底獲批，2018年爆發；國內規模已達10億，預防小兒腹瀉，全球銷售12億美元，峰值銷售可為相關公司貢獻25億收入，10億凈利潤；第三代狂犬疫苗（人二倍體）：2018年上市，2019年爆發；狂犬疫苗為中國目前市場規模和盈利能力最強的品種，三代將快速替代二代狂犬，國內峰值可貢獻收入20億，凈利潤10億；13價肺炎疫苗：2019年上市，2020年爆發；全球疫苗之王，國內峰值可貢獻收入70億，利潤30-35億；相關上市公司：沃森生物+康泰生物；皰疹病毒疫苗：2019年上市，2020年爆發；全球銷售7.5億美元， 峰值銷售或超20億元，貢獻利潤10億元；相關上市公司：長生生物+長春高新。

　　生物藥是全球制藥行業增長最快、空間最大的細分領域之一，也是目前國內研發水平最接近國際水平的領域之一，我們認為投資國內生物藥前景巨大。參考全球發展趨勢，我們認為抗體藥和疫苗是國內企業最有望取得突破性進展的領域。目前國內已有多家上市公司和非上市創新型企業投入到這一領域。